Полезное

Календарь
Декабрь
Пн   5 12 19 26
Вт   6 13 20 27
Ср   7 14 21 28
Чт 1 8 15 22 29
Пт 2 9 16 23 30
Сб 3 10 17 24 31
Вс 4 11 18 25  

Электронная торговля ценными бумагами



Скачать: Электронная торговля ценными бумагами

Содержание реферата

Введение
I. Основные принципы функционирования биржевых и внебиржевых торговых систем в России
   1.1. Основы биржевой торговли ценными бумагами
   1.2. Характеристика внебиржевого рынка ценных бумаг
II. Интернет-трейдинг в России и за рубежом: состояние и перспективы развития
   2.1. Развитие Интернет-трейдинга в России
   2.2. Проблемы и перспективы электронной торговли на российском рынке ценных бумаг
   2.3. Функционирование систем Интернет-трейдинга: российский и зарубежный опыт
Заключение
Библиографический список литературы

Введение.

В результате глубоких институциональных реформ Россия, встав в начале 1990-х на путь формирования цивилизованной экономики рыночного типа, добилась к настоящему времени поразительных результатов. Несмотря на достаточно хаотическое развитие рынка в течение этого времени, на данном этапе уже сформировалась, хотя и неполноценная, но реально функционирующая классическая система трехуровневого финансирования экономики. Такая система, как известно, состоит из бюджетного финансирования, системы банковского кредитования и прямых инвестиций через механизмы рынка капиталов. При этом, системе прямого инвестирования следует уделить наибольшее внимание, так как первые две составляющие ограничены.  Ресурсы государственного бюджета предельны исходя из самой сущности его формирования;  бюджетное финансирование не должно и не может служить основным источником средств для развития экономики. Банковская система в этом смысле и более мобильна, и обладает большим потенциалом, однако, несмотря на огромные аккумулированные банками средства, даже их недостаточно для полноценного финансирования всего рыночного механизма. И только механизмы прямого и косвенного инвестирования с их поистине бескрайнем потенциалом могут выступить в качестве силы, двигающей развитие различных структур, действующих на рынке, а следовательно и всей российской экономики. Но механизмы такого инвестирования могут заработать в полной мере только при условии хорошо организованной и защищенной от нерыночных рисков инфраструктуры фондового рынка, являющегося той самой системой, которая позволяет перекачивать средства заинтересованных инвесторов из одних областей экономики в другие, тем самым, развивая экономику страны.

Государство, однако, не должно стоять в стороне от процессов инвестирования, и здесь государству отводится роль организатора и регулятора системы сторонних инвестиций. Государственные структуры призваны выступать и в качестве структурообразующей силы, и в качестве регулирующих органов, прежде всего через механизмы законодательного регулирования.

Инфраструктура фондового рынка сложна и многообразна. Важной её составляющей является рынок ценных бумаг. На данном этапе рынок ценных бумаг в России в большой степени уже сформирован: есть и эмитенты ценных бумаг, многочисленные компании и предприятия, а также государство и муниципальные образования, есть и инвесторы, заинтересованные в наилучшем для себя размещении средств. Очевидным становится необходимость существования структур, которые позволяли бы с обоюдной выгодой для себя, безопасностью и удобством двум этим заинтересованным сторонам проводить операции с ценными бумагами. Здесь необходимо отметить и структуры, ведущие учет прав собственности на ценные бумаги и упрощающие процедуры перехода прав собственности при операциях с ними (реестродержатели, депозитарии и трансфер-агенты). Учитывая специфику рынка бумаг необходимо и наличие организаций, профессионально работающих на нём в качестве посредников (брокерские инвестиционные компании и банки). Важной составляющей рынка ценных бумаг является также и функционирование структур, непосредственно осуществляющих организацию торговли ценными бумагами (структуры биржевой и внебиржевой торговли).

Исторически сложилось, что, начиная с появления самих ценных бумаг, функцию организаторов торговли ценными бумагами всегда выполняли биржи, а также близкие к ним по сущности специализированные внебиржевые организованные системы. Наша страна не стала исключением, и на данный момент в России уже сформировался и реально функционирует ряд торговых систем, подавляющая часть которых это биржи.

Целью дипломной работы является анализ развития электронной торговли ценными бумагами в РФ и зарубежных странах, а также разработка предложений в этой области.

I. Основные принципы функционирования биржевых и внебиржевых торговых систем в России.

1.1 Биржевая торговля ценными бумагами.

Согласно действующему российскому законодательству фондовая биржа относится к участникам рынка ценных бумаг, организующим их куплю-продажу, т. е. «непосредственно способствующих заключению гражданско-правовых сделок с ценными бумагами»[1].  По закону фондовая биржа не может совмещать деятельность по организации торговли ценными бумагами с другими видами профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг.[2] Поэтому ее задачи и функции определяются тем положением, которое фондовая биржа занимает на рынке ценных бумаг как ее участник. Следует подчеркнуть, что фондовые отделы других (товарных и валютных) бирж приравнены к фондовым биржам, поэтому в своей деятельности (за исключением вопросов создания) не отличаются от последних. Являясь организатором рынка ценных бумаг, фондовая биржа первоначально занимается исключительно созданием необходимых условий для ведения эффективной торговли, но по мере развития рынка ее задачей становится не столько организация торговли, сколько ее обслуживание. Изначально фондовая биржа создавалась для того, чтобы поощрять и поддерживать торговлю ценными бумагами, обеспечивающую соблюдение интересов ее участников. Поэтому биржа рассматривалась как надлежащим образом организованное место для торговли.

Первая задача биржи заключается в том, чтобы предоставить место для рынка, т.е. централизовать место, где может происходить как продажа ценных бумаг их первым владельцам, так и вторичная их перепродажа. При этом принципиальным положением существования бирж как организованного оптового рынка ценных бумаг является соблюдение обязательного требования всеми участниками торгов вести себя в соответствии с твердыми правилами. Фондовая биржа представляет собой организацию со своими исторически сложившимися правилами ведения торгов. И несмотря на то, что в настоящее время открытый биржевой торг, требующий физического присутствия его участников, заменяется компьютерным (электронным, экранным), дающим возможность принимать участие в торговле из своего офиса (со своего рабочего места), обязательным остается соблюдение установленных правил и системы регулирования торговли, а также готовность всех участников торгов эти правила соблюдать. Для выполнения первой задачи фондовой бирже недостаточно отработать правила и системы регулирования торговли, необходимо предъявлять достаточно жесткие требования к компаниям, поставляющим ценные бумаги для продажи, и членам биржи, которые на профессиональном уровне ведут торговлю и представляют интересы клиентов, не имеющих возможности принимать непосредственное участие в торговле на бирже, а вынужденных прибегать к услугам посредников. Биржа также должна располагать обученным высококвалифицированным персоналом, способным не только провести сам биржевой торг, но и обеспечить эффективный надзор за исполнением сделок, заключенных на бирже. Объясняется это тем, что инвестор и эмитент ищут ликвидные и эффективные рынки, которые характеризуются «узким» спрэдом, эффективными торговыми системами, большим оборотом и эффективной защитой инвестора.

Второй задачей фондовой биржи следует считать выявление равновесной биржевой цены. Выполнение этой задачи возможно в силу того, что биржа собирает большое количество как продавцов, так и покупателей, предоставляя им рыночное место, где они могут встречаться не только для обсуждения и согласования условий торговли, но и для выявления приемлемой стоимости (цены) конкретных ценных бумаг. Кроме того, биржа добивается доверия к достоверности достигнутых цен в процессе биржевого торга. Для реализации указанной задачи биржа обеспечивает открытость информации, характеризующей как эмитента, так и его ценные бумаги, стандартизацию условий установления цен, использование средств массовой информации для распространения информации о котировках цен и сделках. Это позволяет членам биржи и профессиональным участникам знать самые последние цены, по которым можно совершать сделки, и знать о самых последних сделках, которые были совершены. Все более распространяющейся тенденцией на западных биржах становятся теперь попытки устроить показ котировок акций, зарегистрированных их биржами, на экранах домашних телевизоров для частных лиц, с помощью такой службы, как Телетекст («Рынок ценных бумаг» электронного экрана). Это дает возможность заинтересовать в биржевой торговле новых участников, прежде всего покупателей.

Третья задача биржи — аккумулировать временно свободные денежные средства и способствовать передаче права собственности. Привлекая покупателей ценных бумаг, биржа дает возможность эмитентам взамен своих финансовых обязательств получить нужные им средства для инвестиций, т.е. способствует мобилизации новых средств, с одной стороны, а с другой — расширению круга собственников. При этом биржа создает возможности для перепродажи приобретаемых ценных бумаг, т.е. обеспечивает передачу прав собственности, постоянно привлекая на биржу новых инвесторов, имеющих в наличии крупные или мелкие суммы временно свободных денежных средств. Обеспечивая перепродажу ранее купленных ценных бумаг, биржа освобождает покупателя от «вечного» их владения. У него появляется возможность продать ранее купленные ценные бумаги и искать другие возможности использования своих денежных средств или вложить их в другие более привлекательные для него ценные бумаги. Такая смена владельца не затрагивает эмитента, полученные им денежные средства остаются у него в распоряжении, изменился только кредитор или акционер.

Четвертая задача фондовой биржи — обеспечение гласности, открытости биржевых торгов. Нужно иметь в виду, что биржа не гарантирует того, что вложенные в ценные бумаги средства обязательно принесут доход. Как дивиденды, так и курсовая стоимость акций, например, могут расти и падать, но фондовая биржа гарантирует, что участники торгов могут иметь достаточно достоверную информацию и располагать справедливыми правилами для формирования собственных суждений о доходности принадлежащих им ценных бумаг. Биржа обязана каждому заинтересованному сообщать о дате и времени заключения сделок, наименовании ценных бумаг, являющихся предметом сделки, государственном регистрационном номере ценных бумаг, цене одной ценной бумаги и количестве проданных (купленных) ценных бумаг. При этом следует особо обратить внимание на то, что биржа должна обеспечить доступность информации, способной оказать влияние на рыночный курс ценных бумаг для всех участников биржевой торговли в одно и то же время. Кроме того, все они должны обладать одинаковой информацией, т.е. все должны находиться в одном положении. Биржа отвечает за централизованное распространение биржевой информации. Она также должна получать и комментировать любые решения правительства, которые могут повлиять на курсы тех ценных бумаг, которые котируются на ней.

Пятая задача биржи заключается в обеспечении арбитража. При этом под арбитражем следует понимать механизм для беспрепятственного разрешения споров. Он должен определить круг лиц, которые могут выполнять поставленную задачу, а также возможные компенсации пострадавшей стороне. Многие биржи для решения задачи арбитража создают специальные арбитражные комиссии, в состав которых включают независимых лиц, имеющих как опыт в ведении биржевой торговли, так и в решении споров, имеющих возможность беспристрастно выслушать обе стороны и принять взвешенное решение. Влиятельность арбитражной комиссии должна быть общепризнанной. Для усиления ее значимости ей придается иногда статус третейского суда, и тогда решения арбитражной комиссии имеют не только рекомендательный, но и обязательный характер. Поэтому решение о компенсации должно быть приемлемо как для потерпевшей стороны, так и для ответчика и обязательно для исполнения. Хотя всякий арбитраж предполагает апелляцию.

Шестая задача биржи — обеспечение гарантий исполнения сделок, заключенных в биржевом зале. Ее выполнение достигается тем, что биржа гарантирует надежность ценных бумаг, которые котируются на ней. Это достигается тем, что к обращению на бирже допускаются только те ценные бумаги, которые прошли листинг, т. е. соответствуют предъявляемым требованиям.

Как только участники торгов (члены биржи, брокеры — представители продавца и покупателя) согласовали условия сделки, они тут же регистрируются, и участник торгов получает соответствующее подтверждение от биржи. Поэтому не может быть никаких споров о том, какое конкретное соглашение было принято по поводу этой сделки. Выполняя указанную задачу, биржа берет на себя обязанности служить посредником при осуществлении расчетов. Под этим подразумевается, что биржа принимает на себя ответственность за предоставление гарантии на все подтвержденные сделки, и что покупки будут оплачены, а все проданные акции будут доставлены для передачи на имя нового покупателя или по его указанию на другое имя. Это чрезвычайно важная функция биржи, поскольку она дает всем покупателям и продавцам гарантию, что они получат полностью результаты своих операций, так как в противном случае биржа, руководствуясь своими правилами, аннулирует сделки.

Наиболее существенной проблемой в биржевой торговле является проблема исполнения сделок, т. е. сможет ли покупатель заплатить за купленные ценные бумаги, на покупку которых он дал указание, или сможет ли продавец действительно представить ценные бумаги, в отношении которых он дал указание о продаже. Хотя биржа не может проверить каждого конкретного продавца и покупателя, она может и должна предъявлять жесткие требования, как к профессионализму участников торгов, так и к их финансовому состоянию. Кроме того, гарантия исполнения сделок достигается за счет постоянно совершенствующейся системы клиринга и расчетов.

Гарантия исполнения сделок обеспечивается контролем над системой, обслуживающей биржу (уменьшение риска системы в связи с ее повреждением или цепного невыполнения финансовых условий).

Биржа должна обеспечивать постоянный контроль над содержанием своих внутренних систем коммуникаций, чтобы гарантировать их надежность и осуществлять надзор за финансовой дисциплиной своих членов—участников торгов, чтобы банкротство одного члена (участника) не повлекло за собой банкротства другого. Гарантия исполнения сделок, заключенных на бирже, тесно связано с такой проблемой, как защита денег клиента. Самостоятельно решить эту проблему биржа не может, однако в своих правилах торговли она отмечает, что члены биржи, управляющие деньгами клиента, по которым еще не наступил срок платежа по сделке, должны хранить их отдельно от своих собственных основных денег[3]. Правила торговли биржи могут включать требование, чтобы такие деньги были положены на отдельный инвестиционный счет в банке третьей стороны так, чтобы в случае неспособности фирмы—члена биржи выполнить свои собственные финансовые обязательства, она бы не смогла, даже неумышленно, использовать деньги клиента для такой цели. Система регулирования здесь чрезвычайно жесткая, и биржа должна проводить строго регулярные проверки правильности ведения учета операций и контроль ведения банковского счета (в основном ежедневно).

Седьмая задача биржи — разработка этических стандартов, кодекса поведения участников биржевой торговли. Для ее выполнения на бирже принимаются специальные соглашения, которые разрешают использование специфических слов и оговаривают соблюдение их строгой интерпретации: устанавливают место и способ торговли (биржевой зал, терминал, экран, телефон), а также время, в течение которого могут совершаться сделки; предъявляют определенные квалификационные требования к участникам торгов (обязательная сдача экзаменов для получения квалификационного аттестата или статуса).

Фондовая биржа относится к числу закрытых бирж. Это означает, что торговать на ней ценными бумагами могут только ее члены. Фондовая биржа — это некоммерческая организация, поэтому в ее деятельности заинтересованы те, кто профессионально занимается ценными бумагами. Именно поэтому в российском законодательстве определяется, что членами фондовой биржи любые профессиональные участники рынка ценных бумаг. В России к профессиональным участникам рынка ценных бумаг относят коммерческие банки, поэтому они также могут быть членами биржи. Причем коммерческие банки, как правило, самые активные члены биржи. Хотя следует отметить, что не во всех странах коммерческим банкам разрешено заниматься биржевой деятельностью или, напротив, на них делается основная ставка. Например, в 1993 г. 79% акций Франкфуртской фондовой биржи принадлежали отечественным коммерческим банкам и 10% — зарубежным банкам.[4]

Членами российских фондовых бирж являются, как правило, юридические лица. В зарубежной практике можно выделить разное отношение к категории членов фондовой биржи. В одних странах предпочтение отдается физическим лицам (США), в других — юридическим (Япония, Канада), в третьих (их большинство) — не делается различия между физическими и юридическими лицами.

В большинстве государств в деятельности бирж разрешается принимать участие иностранным физическим и юридическим лицам, удовлетворяющим предъявляемым требованиям. В то же время в отдельных странах (в Канаде и во Франции) иностранные лица не могут быть членами биржи или их участие в уставном фонде бирж ограничивается. В российском законодательстве прямо этот вопрос пока не затрагивался.

Требования, предъявляемые к членам биржи, устанавливаются как законодательством, так и самими биржами. При этом обычно в законах устанавливаются лишь общие требования к членству на бирже, а внутрибиржевые нормативные документы предъявляют дополнительные требования. Например, биржа может определить необходимость содержания в уставах организаций, претендующих на членство, статей, декларирующих право проведения операций с ценными бумагами, а также обязательность наличия квалификационных аттестатов у физических лиц, представляющих их на бирже. Биржа дает возможность своим членам:

  • участвовать в общих собраниях биржи и управлении ее делами;
  • избирать и быть избранными в органы управления и контроля;
  • пользоваться имуществом биржи, имеющейся информацией и любыми услугами, которые она оказывает;
  • торговать в зале биржи как от своего имени и за свой счет (исполняя функции дилера), так и от имени и за счет клиента (исполнять функции брокера):
  • участвовать в разделе и получении оставшегося после ликвидации биржи имущества.[5]

Вместе с тем биржа определяет и обязанности членов биржи. Они должны:

  • соблюдать устав биржи и другие внутрибиржевые нормативные документы;
  • вносить вклады и дополнительные взносы в порядке, размере и способами, предусмотренными уставом и нормативными документами;
  • оказывать бирже содействие в осуществлении ее деятельности.[6]

Чтобы фондовая биржа могла выполнять поставленные перед ней задачи, она должна иметь эффективную организационную структуру, которая могла бы обеспечить не только более низкие издержки, связанные с торговлей ценными бумагами, но и ликвидность рынка, достаточное число продавцов и покупателей, возможность получения участниками торгов необходимой и точной информации как о прошлых ценах и объемах заключенных сделок, так и текущих ценах продавца и покупателя, представленных объемах и видах ценных бумаг. Организационная структура биржи должна также обеспечить доверие к ней со стороны ее членов, т. е. она должна иметь демократически избранные органы управления.

Поэтому биржа рассматривается как саморегулируемая организация, действующая на принципах биржевого самоуправления. Это проявляется в том, что в рамках действующего законодательства биржа сама принимает решение об организации своего управления, что находит отражение в ее уставе.

В соответствии с российскими законодательными документами фондовые биржи создаются в форме некоммерческого партнерства.[7] Поэтому ее органы управления делятся на общественную и стационарную структуры.

Общественная структура может быть представлена в виде схемы:[8] (Рис.1)

Рис. 1 Структура управления биржей.

Общее собрание членов биржи является ее высшим законодательным органом управления. Собрания членов биржи бывают годовыми, созываемыми в обязательном порядке раз в год с интервалом между ними не более 15 месяцев, и чрезвычайными (внеочередными). Последние созываются биржевым комитетом (советом), ревизионной комиссией или членами биржи, обладающими не менее 10% голосов.

Согласно ныне действующего законодательства к исключительной компетенции общего собрания относятся:[9]

  • осуществление общего руководства биржей и биржевой торговлей;
  • определение целей и задач биржи, стратегии ее развития;
  • утверждение и внесение изменений во внутрибиржевые  нормативные документы;
  • формирование выборных органов;
  • рассмотрение и утверждение бюджета биржи, годового баланса,
  • счета прибылей и убытков, распределение прибыли;
  • прием новых членов биржи;
  • утверждение сметы расходов на содержание комитета (совета) и персонала биржи, в том числе определение условий оплаты труда должностных лиц биржи, ее филиалов и представительств;
  • принятие решения о прекращении деятельности биржи, назначение ликвидационной комиссии, утверждение ликвидационного баланса.

Так как собрание членов биржи собирается один раз в год, для оперативного управления биржей выбирается биржевой совет. Он является контрольно-распорядительным органом текущего управления биржей и решает все вопросы ее деятельности, кроме тех, которые могут решаться только на общем собрании членов биржи. Как правило, на биржевой совет возлагаются:

  • заслушивание и оценка отчетов правления;
  • внесение изменений в правила торговли на бирже;
  • подготовка решений общего собрания членов биржи;
  • установление размеров всех взносов, выплат, денежных и комиссионных сборов;
  • подготовка решения о приеме или исключении членов биржи;
  • руководство биржевыми торгами;
  • распоряжение имуществом биржи;
  • наем и увольнение персонала биржи и т.д. Из состава совета формируется правление, которое осуществляет оперативное руководство биржей и представляет ее интересы в организациях и учреждениях.[10]

Порядок действия биржевого совета и правления определяется уставом и может иметь различия на разных биржах.

Контроль за финансово-хозяйственной деятельностью биржи осуществляет ревизионная комиссия, которая избирается общим собранием членов биржи одновременно с биржевым советом.

Ревизионная комиссия вправе оценить правомочность решений, принимаемых органами управления биржи. К общему собранию членов биржи ревизионная комиссия проводит документальную проверку финансово-хозяйственной деятельности биржи (сплошную или выборочную), ее торговых, расчетных, валютных и других операций. Кроме того, ревизионная комиссия проверяет:

  • финансово-хозяйственную деятельность биржи, состояние ее счетов и достоверность бухгалтерской документации;
  • постановку и правильность оперативного, бухгалтерского и статистического учета и отчетности;
  • выполнение установленных смет, нормативов и лимитов;
  • своевременность и правильность платежей в бюджет;
  • своевременность и правильность отчислений и выплат;
  • соблюдение биржей и ее органами законодательных актов и инструкций, а также решений общих собраний членов биржи;
  • состояние кассы и фондов биржи.

Ревизионная комиссия ведет проверки по:

  • поручению общего собрания членов биржи:
  • собственной инициативе;
  • требованию биржевого комитета и участников биржи, обладающих в совокупности более 10% голосов.

Ревизии проводятся не реже одного раза в год. Члены ревизионной комиссии вправе требовать от должностных лиц биржи представления всех необходимых документов и личных объяснений.

Результаты проверок направляются общему собранию членов биржи. При отсутствии аудиторов ревизионная комиссия составляет заключение по годовым отчетам и балансам, на основании которого общее собрание членов биржи может его утверждать. Члены ревизионной комиссии обязаны потребовать созыва чрезвычайного собрания членов биржи, если возникла серьезная угроза интересам биржи.

Стационарная структура фондовой биржи может быть представлена следующей схемой:[11]  (Рис. 2)

Рис. 2 Стационарная структура фондовой биржи.

Стационарная структура биржи необходима для ведения хозяйственной биржевой деятельности. От того, как осуществляют свою работу подразделения, составляющие стационарную структуру, во многом зависит эффективность работы биржи.

Стационарная структура делится на исполнительные (функциональные) подразделения и специализированные.

Исполнительные (функциональные) подразделения — это аппарат биржи, который готовит и проводит биржевой торг. Они весьма разнообразны и зависят от объема биржевых сделок, количества членов и брокеров, которые работают на бирже. Однако обязательны такие подразделения, как информационный отдел, отдел листинга, регистрационное бюро, бюро по программному обеспечению, отдел по организации торгов.

Специализированные подразделения делятся на коммерческие организации, такие, как расчетная палата, депозитарий и комиссии, наиболее важными из которых являются: арбитражная, котировальная, по приему в члены биржи, по правилам биржевой торговли и биржевой этике.

1.2. Характеристика внебиржевого рынка ценных бумаг.

Торговля ценными бумагами может быть организована самым различным образом, а встречи продавцов и покупателей для заключения сделок купли-продажи могут происходить на различных торговых площадках.

При изучении составных частей инфраструктуры рынка следует обратить внимание на различия между двумя основными схемами организации торговли - биржевой (order-driven) и внебиржевой (dealer-driven). Основное отличие этих схем состоит в принципе выбора участников сделки и гарантированности исполнения сделок.

В электронной биржевой системе предполагается, что сделка заключается между участниками на принципах анонимности, и биржа в этом случае выступает в качестве посредника и в этом смысле гаранта исполнения сделки.

Во внебиржевой схеме торговая система ни в коей мере не является участником сделки, а служит лишь как место, где фиксируется по определенным правилам факт совершения сделки между двумя участниками, и торговая система выступает не как участник, а в определенном смысле как независимый арбитр при совершении этой сделки.

Центральную роль в структуре организации внебиржевого рынка играет система правил торговли, контроля за их выполнением и меры дисциплинарного воздействия, осуществляемые организатором внебиржевой торговли..

Организация фондового рынка прошла путь от так называемого «уличного» (дикого) неорганизованного рынка ценных бумаг до фондовой биржи и современных электронных систем торговли ценными бумагами. Фондовая биржа является одной из наиболее развитых форм организации торговли ценными бумагами. Напомним, что биржевой рынок представляет собой особый институционально организованный рынок, на котором обращаются ценные бумаги наиболее высокого качества и операции на котором совершают профессиональные участники рынка ценных бумаг. Отличительными признаками биржевого рынка являются:

  • определенное время и место проведения торговли;
  • определенный круг участников (профессионалов фондового рынка);
  • определенные правила торгов и подчинение участников этим правилам;
  • организатором торгов является определенное учреждение (организация, имеющая соответствующую лицензию).

Внебиржевой и «уличный» рынок ценных бумаг — не тождественные понятия, поскольку внебиржевой рынок можно подразделить на организованный и неорганизованный. «Уличный» (дикий) рынок может быть охарактеризован как внебиржевой неорганизованный рынок. Внебиржевой неорганизованный рынок подробно будет рассмотрен в данной работе позднее.

Значение биржевых и внебиржевых рынков в организации торговли ценными бумагами, их соотношение в различных странах неодинаково. В одних государствах торговля вне бирж не играет существенной роли, а в других — даже запрещена. В то же время в ряде стран во внебиржевом обращении находится значительная масса ценных бумаг.

Хотя в странах с развитой рыночной экономикой фондовые биржи все еще играют достаточно большую роль в организации обращения ценных бумаг тем не менее значение биржи и биржевых механизмов купли-продажи фондовых ценностей постоянно снижается. По сути дела, биржа при наличии высокоэффективных средств связи не столь уж необходима, и на Западе биржа как место, где ведется торговля финансовыми активами, постепенно утрачивает свои позиции. Основными ее конкурентами выступают коммерческие и инвестиционные банки, все более превращающиеся в расчетные центры и центры торговли фондовыми ценностями. Все более решительно заявляют о себе новые формы организации внебиржевого оборота с использованием компьютерной техники и каналов связи.[12]

Наибольшее развитие внебиржевой рынок получил в США, где преобладающее большинство торговых сделок с государственными ценными бумагами производится через компьютерные экраны или с помощью телефонов, телексов и без биржевых посредников.

Значительная часть государственных ценных бумаг в этой стране существует только в форме записей в книгах или хранится в банках данных федеральной резервной системы. Когда эти бумаги продаются, Федеральный резервный банк осуществляет передачу прав собственности посредством телеграфной или телексной связи.[13] Еще одной альтернативой биржевому рынку в США является NASDAQ (National Association Of Securities Dealers Automated Quote) - Система автоматической котировки Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам — НАСДАК, которая образовалась как междилерский рынок зарегистрированных, но не котирующихся на бирже ценных бумаг. Под эгидой этой ассоциации в США с 1971 г. функционирует своеобразная электронная биржа.[14] Аналогичные процессы протекают и в других высокоразвитых странах Запада. Конкуренцию бирже составляют новые организационные формы (механизмы и технологии) торговли ценными бумагами.

Закономерностью развития организационных форм фондового рынка является постепенное стирание различий между биржевой и внебиржевой формами организации торговли ценными бумагами, появление различных переходных форм. Примером могут служить так называемые «вторые», «третьи», «параллельные» рынки, создаваемые фондовыми биржами и находящиеся под их регулирующим воздействием. Такого рода рынки функционируют с 80-х годов в важнейших европейских центрах торговли ценными бумагами. Их возникновение было обусловлено стремлением участников фондового рынка  расширить границы рынка, желанием создать упорядоченный регулируемый рынок ценных бумаг для финансирования небольших и средних компаний, являющихся носителями наиболее современных технологий.

Поэтому эти рынки имеют в сравнении с биржевым более низкие требования к качеству ценных бумаг, включают в себя акции малых и средних компаний, но при этом поддерживают регулярность торговли, котировки, единство правил и т. д.

В то же время из внебиржевого оборота возникают системы торговли ценными бумагами, основывающиеся на современных средствах коммуникации и компьютерных технологиях. Эти системы представляют собой подобие территориально распределенной электронной биржи. Они имеют свои правила организации торговли, допуска ценных бумаг на рынок (листинг), отбора участников и т. д.

В качестве примера организованных компьютерных рынков внебиржевой торговли служат:

Система автоматической котировки национальной ассоциации инвестиционных дилеров НАСДАК (NASDAQ — National Associatiin of Securities Dealers Automated Security);

Канадская система внебиржевой автоматической торговли (СОАТС — Canadian Over-the-counter Automated);

Система автоматической котировки и дилинга при Сингапурской фондовой бирже (SESDAQ — Singapore Stock Exchang Dealing And Automated Quotation System).[15]

Фондовые биржи, возникшие в России за 1991—1992 гг., не заняли лидирующие позиции на отечественном рынке ценных бумаг. Большинство из этих бирж «тихо скончалось» уже в 1994—1995 гг. Фондовая биржа образца 90-х годов не превратилась в торговое, профессиональное и технологическое ядро российского рынка ценных бумаг. Суждено ли занять этому институту финансового рынка в России подобающее ему место, покажет время.

Изначальное преобладание в России внебиржевого рынка ценных бумаг над биржевым связано с тем, что первичное размещение ценных бумаг осуществляется преимущественно на внебиржевом рынке, что соответствует и мировой практике.

В 1995 г. российский внебиржевой рынок ценных бумаг был представлен в виде следующих организационных форм и образований:

Электронная внебиржевая Российская торговая система (РТС, «Портал»), организованная Профессиональной ассоциацией участников фондового рынка (ПАУФОР):

  • торговая сеть Сберегательного банка (основу составляет разветвленная филиальная сеть Сбербанка России);
  • аукционная сеть (центры приватизации Государственного комитета по имуществу РФ, центры кассового союза) осуществляет первичное размещение выпусков акций приватизированных предприятий (ваучерная приватизация):
  • телефонные дилерские рынки, которые получили развитие в процессе приватизации и выхода на рынок значительных объемов акций приватизированных предприятий, а также в процессе первичного размещения акций вновь создаваемых торгово-промышленных АО и акционерных коммерческих банков;
  • стихийные внебиржевые рынки ценных бумаг (примером может служить уличная торговля «ценными бумагами» АО МММ).

Сейчас в результате длительного процесса превращения российского рынка ценных бумаг в более-менее цивилизованное образование внебиржевой фондовый рынок страны приблизился к моделям подобных рынков в странах с развитой рыночной экономикой. От явлений, подобных торговле суррогатными акциями мифических корпораций, на данном этапе, благодаря усилиям органов государственной власти и профессиональных участников фондового рынка, удалось избавиться. Однако и по сей день остается нерешенной проблема уличной, практически нерегулируемой так называемой скупки акций. Актуальным для сегодняшнего российского рынка ценных бумаг является также проблема в целом организованного, однако никоим образом не упорядоченного и нерегулируемого «телефонного» рынка ценных бумаг, представленного в России дюжиной брокерских площадок.

Каждый из вышеназванных видов внебиржевых рынков (каждый сегмент, сектор внебиржевого рынка) характеризуется определенной системой параметров:

  • обращающиеся на данном рынке финансовые инструменты (условия их выпуска — эмиссии и обращения);
  • состав участников (их функции);
  • наличие (отсутствие) определенной обслуживающей инфраструктуры;
  • механизм регулирования данного вида внебиржевого рынка;
  • правила работы с данным финансовым инструментом;
  • правила осуществления торгов.

Российская торговая система — система внебиржевой торговли ценными бумагами. В качестве ее первоначального варианта — «Портал» — была принята одна из подсистем американской внебиржевой системы торговли NASDAQ. Технические средства «Портал» были усовершенствованы российскими специалистами, и система получила свое нынешнее наименование. РТС была создана при финансовом содействии правительства США.

Основным объектом торговых сделок в РТС являются акции крупнейших российских предприятий, таких, как: РАО ЕЭС, Ростелеком, РАО «Норильский никель», АО «Юганскнефтегаз», НК «Лукойл». Всего в основном листинге РТС более 75 крупных компаний.

По оценкам брокеров к концу 2000 г. через РТС совершалось не более 10—15% всех сделок с акциями приватизированных предприятий (у крупных московских брокеров — основателей ПАУФОР через РТС проходило около 50% оборота).

Однако ряд объективных причин привел к тому, что сейчас РТС является основной торговой площадкой для корпоративных ценных бумаг, через которую проходит около 80-90 % всего общероссийского объема торгуемых акций.[16]

II. Интернет-трейдинг в России и за рубежом: состояние и перспективы развития.

2.1 Развитие Интернет-трейдинга в России.

Bозможность торговать ценными бумагами через Интернет (Интернет-трейдинг), кардинально изменившая не только технологию работы на фондовых рынках Запада, но и сам фондовый рынок, теперь появилась и в России.  В последнее время рынок услуг Интернет-трейдинга переживает бурный рост.  Многие рассматривают его в качестве основного пути расширения фондового рынка и привлечения к работе на нем региональных и индивидуальных инвесторов. В развитии этого направления заинтересованы все категории участников рынка — организаторы торгов (биржи и внебиржевые торговые площадки), брокеры-дилеры, инвесторы, эмитенты, а также технологические компании, занимающиеся разработкой программного обеспечения для данного вида услуг.

Какова же текущая ситуация в этом сегменте российского фондового рынка, каковы перспективы и с какими проблемами могут столкнуться работающие здесь компании?

В середине 1999 г. началась работа над пилотными проектами создания шлюзов, обеспечивающих программный доступ к торговым системам российских бирж из внешней среды. Первой была Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ), разработавшая совместно с компанией CMA Small Systems прикладной программный интерфейс (API), позволяющий подключать к торгово-депозитарным комплексам ММВБ внешние системы распространения торговой информации, сбора клиентских заявок, ведения позиций, риск-менеджмента и т. д.  Покупка данного шлюза — первое, что нужно сделать брокеру, собирающемуся установить или разработать систему Интернет-трейдинга для работы на ММВБ.  Заметим, что в целях стимуляции внедрения Интернет-брокерских систем биржа приняла решение о бесплатной поставке 100 шлюзов профессиональным участникам рынка ценных бумаг. По словам представителей ММВБ, общее число членов ее фондовой секции, эксплуатирующих покупные и собственные системы, составляет уже несколько десятков, из них половина — региональные брокеры.  В июне 2000 г. оборот компаний, использующих шлюз, приблизился к 45% от общего оборота биржи.

За ММВБ последовала Российская торговая система (РТС), которая при разработке Системы гарантированных котировок (СГК) изначально ориентировалась на Интернет-доступ.

В отличие от ММВБ, которая имеет отношение только к каналу биржа-клиент, РТС — в лице Технического центра (ТЦ) — предлагает использовать себя в качестве доверенной стороны и проводить сертификацию открытых ключей.  Заявка от клиента проходит через систему ЭДО (электронного документооборота). При этом ТЦ может подписать заявку клиента перед передачей ее брокеру своей электронно-цифровой подписью (ЭЦП), что дает возможность зафиксировать сам факт ее наличия, сохранить содержимое заявки и удостоверить время ее прохождения. При подаче заявки как с рабочей станции РТС, так и через шлюз электронный документ формируется брокером и отправляется на биржу с ЭЦП. Такая схема не только позволяет избежать конфликтных ситуаций, но и избавляет брокерские фирмы от необходимости получать лицензию ФАПСИ на эксплуатацию систем криптозащиты при внедрении ИНТЕРНЕТ-трейдинга. В СГК РТС предусмотрен широкий спектр различных заявок, включая лимит-ордера[17] и стоп-ордера[18].

На подходе — шлюз Московской фондовой биржи (МФБ). До конца года должны появиться шлюзы у бирж Санкт-Петербурга, Владивостока и Ростова-на-Дону.  Как было объявлено на пресс-конференции ММВБ в начале июля 2000 г., ею сертифицировано уже шесть тиражируемых решений (в основном с фронт-офисной частью), позволяющих организовать прямой доступ к ее торговой системе через шлюз. Создатели этих систем обычно подчеркивают, что готовы разработать и бэк-офисную часть в соответствии с требованиями заказчика. Пока наибольшее распространение имеет система QUIK, которая эксплуатируется более чем в 30 инвестиционных компаниях (ИК) и банках, в том числе в ИК «Открытие», «Финанс-Аналитик», «Четвертое измерение» в «Фундамент-банке».

Кроме того, ряд банков и инвестиционных компаний эксплуатируют свои собственные разработки, не предназначенные для тиражирования, но также сертифицированные ММВБ. В их числе: Remote Trader («ГУТА-БАНК»), «Интернет-Дилинг« (Лефко-банк), Aton-Line (Инвестиционная группа «Атон»), «Интернет-Брокер» (совместное производство компаний «Уником-Партнер», и ITC, обе компании из Екатеринбурга), Росбанк (rostrade.ru, разработка на основе системы WEB2L), Альфа-Директ (Альфа-банк).

Собственные разработки ведут также МДМ-банк, Инвестиционно-банковская группа «Никойл», инвестиционные компании «Тройка-Диалог», «Олма» (совместно с Нижегородской валютно-фондовой биржей — НВФБ) и другие крупные игроки. В отличие от разработчиков «легких» тиражируемых решений, представляющих фактически фронт-офисную часть, их цель — глубокая интеграция со всеми бизнес-процессами, включая бэк-офис (подразделение банка или брокерской компании, выполняющее бухгалтерские операции со своим собственным или клиентскими счетами, включающие в себя торговлю иностранной валютой, акциями, облигациями или ценными бумагами. Эти операции включают в себя составление ежедневного баланса по счету по определенным требованиям для данного вида актива), депозитарную подсистему и т. д.

Особо стоит отметить идею удаленного технологического аутсорсинга, реализованную Центром финансовых технологий (ЦФТ) из Новосибирска. На первый взгляд, Интернет-брокер должен, как минимум, разработать или купить систему трейдинга и установить сервер. При этом затраты на эксплуатацию сервера и программное обеспечение довольно значительны. Альтернативный вариант — стать участником системы TradePro (tradepro.ru), включающей в себя информационное ядро, совмещенное с фронт-офисом, через которое любой брокер может принимать заявки своих клиентов.

Процедура достаточно проста. Клиент заключает договор с брокером — участником TradePro и получает от него регистрационное имя и пароль. Под своим именем он входит в систему и формирует заявку. Она сразу попадает к нужному брокеру. Что происходит дальше?

Самый простой вариант: брокер видит заявку, пришедшую через Интернет, на экране одного из своих компьютеров и вручную вводит ее в торговую систему с клавиатуры удаленного терминала биржи. Это означает, что в Интернете уже произошла замена телефона и факса, т. е. производительность труда брокера повышается. (При этом он ни копейки не потратил на разработку, установку и эксплуатацию специального программного обеспечения и компьютерного оборудования.)

Другой вариант: автоматическое перенаправление заявки в торговую систему через шлюз. Если у брокера такого шлюза нет, то и здесь TradePro предлагает полный аутсорсинг: от брокера требуется только послать подтверждение заявки обратно на tradepro.ru, и она будет направлена куда надо от имени данного брокера (ЦФТ разрабатывает шлюзы для основных российских бирж — ММВБ, МФБ, РТС, Сибирской межбанковской валютной биржи —

Главная особенность Интернет-трейдинга — простота совершения операций как для клиента, так и для бэк-офиса брокера. Это позволяет привлечь к работе на фондовом рынке новые слои инвесторов (региональных и индивидуальных), которых пугала сложность процедуры взаимодействия с брокером и которые не представляли большого интереса для брокера как клиенты вследствие высоких удельных издержек на их обслуживание. Считается, что брокер, не использующий технологии Интернет-трейдинга, не в состоянии эффективно обслуживать инвесторов, располагающих суммой менее 15 тыс. долл.  Именно реальная возможность резко повысить оборот за счет роста числа клиентов при незначительном увеличении расходов на их обслуживание стимулирует практически все крупные и средние российские инвестиционные компании и банки к заявлениям о намерении предложить в ближайшее время услуги Интернет-трейдинга для своих клиентов.  Эти надежды вполне обоснованны. Например, компания «Алор-Инвест» за время шестимесячной эксплуатации системы переместилась с 20-го на 4-е место по обороту в СФР ММВБ. В компании «Тройка-Диалог» полагают, что уже сейчас более тысячи ее клиентов могли бы переключиться на торговлю через Интернет. По оценкам инвестиционной компании «Атон», в России несколько миллионов человек готовы вложить в ценные бумаги до 1 тыс. долл., и эффективно обслуживать их можно только через Интернет.  На презентации электронных брокерских систем, которая проходила на ММВБ в начале июня, собралось более 170 человек из 118 организаций. Это свидетельствует о беспрецедентном интересе к проблеме Интернет-трейдинга со стороны участников фондового рынка.

Привлекательность Интернет-трейдинга для инвесторов зависит и от того, какие технологические решения будут им предложены.  Перечень основных функций, которые должны быть реализованы в системах Интернет-трейдинга, выглядит следующим образом:

  • выставление заявок на покупку/продажу ценных бумаг;
  • автоматическая проверка заявок на соответствие лимитам;
  • мониторинг состояния портфеля в режиме реального времени;
  • получение обезличенной информации о торгах на биржах в режиме реального времени;
  • обеспечение защиты информации и аутентификации клиента; администрирование клиентов брокером;
  • управление лимитами и контроль над заявками со стороны брокера;
  • взаимодействие с учетными системами брокера (бэк-офисом, системой управления рисками)

Кроме того, некоторые компании-разработчики предлагают специализированные версии, ориентированные на ту или иную группу инвесторов, предъявляющих различные требования к торговым системам. Так, для трейдеров с высокой активностью важны минимальные комиссионные, удобство интерфейса, быстрота обработки трансакций, простота процедуры ввода заявки. Для другой категории — трейдеров с низкой активностью — важнее своевременные и обширные потоки качественной информации, а также наличие средств поддержки принятия решений (встроенные системы технического и фундаментального анализа и т. п.). В рамках универсальной версии удовлетворить многие специальные требования одновременно невозможно.  Несмотря на то что внешне системы Интернет-трейдинга выглядят одинаково, заложенные в них наборы функций могут очень сильно различаться. Например, брокер может использовать во взаимоотношениях с клиентами маргинальные счета (margin accounts)[19] и сделки «репо»[20], снижать комиссионный сбор для активных трейдеров и т. д. Правила работы могут меняться очень сильно, поэтому система не должна быть жесткой, иначе брокеру придется постоянно обращаться к разработчику. В качестве примера обеспечения необходимой гибкости можно указать на систему NetInvestor, разработанную информационным агентством «МФД-ИнфоЦентр» в сотрудничестве с компанией «Алор-Инвест». В этой системе проблема решена путем использования внутреннего языка описания сценариев. Этот язык позволяет брокеру настраивать систему под свои нужды, причем он очень прост. В частности, с его помощью можно менять логику работы баз данных, не зная при этом языка SQL (Structured Query Language — язык структурированных запросов).  Другой проблемой, специфичной для России, является низкое качество связи в регионах. Чтобы обойти эту проблему, в системе NetInvestor для передачи инвестору информации о ходе торгов на бирже, создающей основную нагрузку на каналы связи, применяются системы компьютерного вещания на базе спутниковых или радиоканалов. В этом случае инвестор использует Интернет только для передачи своих заявок на биржу, что не требует постоянного подключения к Сети и высокой скорости соединения.  Среди систем, получивших одобрение специалистов ММВБ (в скобках указаны разработчики программного обеспечения), можно назвать следующие:

  • WEB2L (технологическая компания СМА Small Systems AB — системный интегратор всего проекта торговой системы ММВБ);
  • Alor-Trade (инвестиционная компания «Алор-Инвест»);
  • «Инвестор» (технологическая компания «Инист»);
  • ИТС (Нижегородская валютно-фондовая биржа);
  • NetInvestor (информационное агентство «МФД-ИнфоЦентр»);
  • QUIK (Сибирская межбанковская валютная биржа);
  • Remote Trader («ГУТА-БАНК»);
  • Альфа-Директ («Альфа-Банк»).

Кроме того, многие профессиональные участники рынка ведут разработку систем Интернет-трейдинга самостоятельно, и в этом заключается еще одна серьезная проблема — на российском рынке отсутствуют стандарты, которым должны удовлетворять эти системы по количеству одновременно обслуживаемых клиентов, надежности, максимально допустимым задержкам в передаче заявок и информации о сделках и т. д.

Можно достаточно быстро разработать систему Интернет-трейдинга, рассчитанную на обслуживание 30–40 клиентов, но системы, предназначенные для работы с 1000 и более пользователями в режиме реального времени и при достаточно интенсивном информационном потоке с биржи, требуют тщательного проектирования, тестирования и профессионального подхода к разработке программного обеспечения в целом. Использование систем, сделанных «на коленке», может привести к тому, что при увеличении количества клиентов у брокера и повышении их активности система может оказаться полностью неработоспособной. С такой проблемой столкнулись многие компании в США.  Зачастую возникает противоречие между стремлением заявить о предоставлении услуг Интернет-трейдинга и возможностью обеспечить стабильный сервис при пиковой нагрузке. Это приводит к тому, что приходится дорабатывать систему «на ходу». В США такая проблема получила название «ковбойской психологии».  Еще одной общей тенденцией становится стремление брокеров обеспечивать своим клиентам полнофункциональный сервис, связанный с предоставлением возможности не только торговать на той или иной бирже, но и получать исчерпывающую информацию о ходе торгов на других биржах и внебиржевых торговых площадках, а также новости (общеэкономические, фондовые, отраслевые) и аналитические разработки. Важным моментом является также стыковка в реальном времени с различными приложениями, обеспечивающими технический анализ.

Все это приводит к возникновению альянсов между Интернет-брокерами и информационными агентствами — профессиональными распространителями финансовой информации. Безусловно, оптимальным вариантом в этом случае будет наличие единого терминала для проведения торговых операций и предоставления информационного обеспечения — такой сервис существует, например, в системе NetInvestor, а также в системе Alor-Trade в сочетании с терминалом Dixi + (компания «Алор-Инвест»).

Одна из причин бурного развития Интернет-трейдинга в России заключается в том, что после кризиса на рынке появились инвесторы, располагающие небольшими суммами денег и желающие при этом сами управлять своими вложениями. Интернет-трейдинг может быть востребован в России даже больше, чем в США, поскольку людей, стремящихся самостоятельно принимать решения, у нас относительно больше.  Другая причина — упрощение процесса заключения сделок, что привлекает инвесторов, ранее не работавших на рынке.

Для тех инвесторов, которые предпочитают пока повременить с проведением операций через Сеть, системы Интернет-трейдинга могут предоставить расширенный информационный сервис. Инвестор в режиме реального времени наблюдает за состоянием своего портфеля, а приказы брокеру передаются, как и раньше, по телефону.

Следует отметить еще одно интересное направление — тенденцию к интеграции Интернет-трейдинга с Интернет-банкингом. В России о разработке такого проекта под названием «Виртуальный банковский операционный зал» заявил «ГУТА-БАНК». Речь идет об объединении уже упоминавшейся выше системы электронной торговли ценными бумагами Remote Trader с действующей с июня 1999 г. системой Интернет-управления банковскими счетами «Телебанк-Онлайн». Планируется предложить клиентам широкий комплекс услуг — от открытия различных счетов и проведения операций по этим счетам до информационно-аналитического обслуживания и доверительного управления инвестиционным портфелем, предоставляемых по принципу «24 часа в сутки 7 дней в неделю». В дальнейшем намечается интеграция «Виртуального банковского операционного зала» в многофункциональный Web-портал.  Все эти захватывающие возможности, предоставляемые информационно-технологической революцией на финансовых рынках, не означают, что упрощается процесс принятия инвестиционного решения.  Легкость осуществления какой-то операции еще не превращает сделанные в результате этой операции вложения в прибыльные инвестиции. И если инвесторы окажутся не готовы к пониманию данного факта, может начаться обратный процесс — уход клиентов с фондового рынка. Поэтому развитие технологий Интернет-трейдинга требует взвешенного подхода, который не порождал бы у непрофессиональных участников рынка ложных представлений.  Это относится не только к процессу принятия решений об инвестировании, но и к раскрытию информации о технологических параметрах предлагаемых систем — надежности, быстродействии, необходимых каналах связи и т. д.  Например, в США сейчас рассматривается целый комплекс проблем в онлайновой торговле ценными бумагами, связанный со следующими моментами:

  • неподготовленностью брокерских компаний к резко возросшему количеству клиентских счетов;
  • задержками в исполнении приказов инвесторов;
  • отказом в предоставлении услуг в пиковые часы;
  • неадекватной работой служб технической поддержки;
  • формированием нереальных ожиданий у инвесторов при проведении брокерами агрессивной рекламной кампании.

Пока основными клиентами Интернет-брокеров являются мелкие и средние инвестиционные компании, инвесторы — юридические лица, а также физические лица — активные трейдеры, торгующие на свои деньги и проводящие краткосрочные спекуляции по наиболее ликвидным ценным бумагам. По различным оценкам, в настоящее время в России насчитывается всего от 5 до 20 тыс. потенциальных клиентов Интернет -трейдинга. Стимулов для значительного расширения клиентской базы пока нет. Поэтому есть большое опасение, сможет ли данная услуга в обозримом будущем стать массовой?  По данным Gomez Advisors, в начальный период развития Интернет -трейдинга на Западе доля активных трейдеров составляла 60–70%, затем уменьшилась до 10% после подключения «широких народных масс», проводящих лишь несколько сделок в году. Маловероятно, чтобы у нас повторился этот сценарий расширения клиентской базы. В результате может получиться, что через год многие брокеры будут иметь хорошие торговые системы, но плохой бизнес, так как клиентов на всех не хватит.

С другой стороны, в данном случае мы имеем дело с ситуацией, когда сам факт наличия услуги создает новый рынок. Некоторые тенденции показывают, что значительную массу клиентов составят «регионалы», для которых новая технология — шанс активизироваться и занять свое место под солнцем.  Как брокеру найти «своего» клиента? Пытаясь ответить на этот вопрос, «Рынок ценных бумаг» классифицирует клиентов по группам на основе разных критериев. Например, по частоте трансакций: высокоактивный дневной трейдер, «крепкий середняк» (регулярно что-нибудь покупающий и продающий), долгосрочный инвестор (который появляется — и «вкладывает до пенсии») и «залетная птица»; по опыту работы: начинающий, профессионал; по толщине кошелька и т. п.[21]

У всех групп совершенно разные цели и потребности. Спекулянту важна скорость исполнения сделки. Начинающему — доступность и дружественность интерфейса. Обывателю — надежность. Солидному клиенту — комплексность услуги, включающей информационную поддержку.  России до такой сегментации рынка очень далеко (хотя специальные исследования пока не проводились). Неофициальные же оценки показывают, что на 10% активных крупных клиентов (как физических, так и юридических лиц) приходится 90% оборота Интернет-брокеров. Оставшиеся 10% оборота обеспечиваются за счет инвесторов, совершающих сделки эпизодически.  На кого надо ориентировать систему с точки зрения функциональности? На первых или вторых? Часто в качестве «сильного» аргумента компании-разработчики приводят следующий: «Наша система настолько проста, что ею может пользоваться любой». Однако необузданный популизм может сослужить дурную службу и дискредитировать саму идею.  С точки зрения автора, в России надо ориентироваться на компетентного пользователя, который, как минимум, хочет:

Получать информацию о котировках в режиме реального времени.  Выставлять, отменять и редактировать свои заявки, иметь информацию о состоянии поданной заявки.

Иметь систематизированную информацию о совершенных им сделках.  Следить за своим текущим портфелем и остатками по денежным средствам и ценным бумагам.

Получать выписки по своим счетам депо и подтверждения по совершенным сделкам.

Формировать и печатать отчеты в любой момент времени по всем операциям, проведенным в течение дня или любого другого отчетного периода.

При наличии данного набора решающую роль в маркетинговом продвижении Интернет-трейдинга как нового продукта может сыграть сочетание удобства, эксклюзивности и комплексности услуги, например, предоставление «кредитного плеча», доступ к нескольким торговым площадкам в рамках одного счета и возможность проведения онлайновых платежей. Наконец, для многих клиентов очень важен фактор времени. Им не нужна информация как таковая. Ведь в этом потоке можно просто утонуть.  Наибольший спрос имеют консультации и конкретные рекомендации по принятию инвестиционных решений. А этот процесс, в отличие от процедуры регистрации или генерации отчетности, нельзя автоматизировать. То есть Интернет-трейдинг — не панацея, а лишь дополнительная технология.

2.2  Проблемы и перспективы электронной торговли на российском рынке ценных бумаг.

Сегодня вся электронная торговля на рынке ценных бумаг, так же как и вне его, сводится к трем составляющим: информации, обмену документами, юридической базе.

Любая из перечисленных составляющих электронной торговли может функционировать на рынке ценных бумаг как независимо, так и в совокупности с другими.  Как показывает опыт большого количества информационных систем, например вексельной торговли, независимое существование первой составляющей электронной коммерции на фондовом рынке вполне оправдано. И хотя трудно считать источники типа «электронных досок сообщений» полноценными системами электронной торговли, в последнее время о таких системах все чаще говорят как о электронной коммерции. Такой подход объясняется главным образом постоянным совершенствованием электронных средств, что постепенно приводит к удешевлению этого процесса передачи информации по сравнению с издержками на печать и распространение документов на бумажных носителях.  Что касается второй составляющей электронной торговли на фондовом рынке - документального оформления заключенных сделок - здесь ситуация более сложная, потому что число тех, кто целиком прошел путь разработки и внедрения электронных систем документального оформления сделок, ничтожно мало. Залогом успешного функционирования таких систем являются:

  • доверие участников рынка к электронному оформлению документов;
  • наличие государственных нормативных документов, регулирующих возможность электронного оформления;
  • существование законодательной базы самих электронных систем, позволяющей, с одной стороны, добиться доверия участников, с другой - обеспечить государственное регулирование.

Третья составляющая - организационно-правовая база электронной коммерции - по большому счету мало чем отличается от законодательной базы неэлектронной коммерции. Более того, по моему мнению, только тогда электронная коммерция является успешной, когда она функционирует на принципах традиционных систем торговли. 

Остановимся подробнее на каждой из них по отдельности.

Действующие во всем мире системы распространения финансовых новостей, ценовой информации с бирж базировались на том, что в основу их функционирования положены закрытые системы доставки информации.  Контролируя, кто, когда и какую информацию получает, такие системы обеспечивали достаточно высокую доходность своего бизнеса, но одновременно гарантировали самое высокое качество информации.  Основная проблема в процессе информационного обеспечения сегодня обусловлена тем, что доставка информации стала очень дешевой, а в отдельных случаях и вовсе бесплатной.

Как только накладные расходы в этом секторе бизнеса резко упали, на рынке появилось огромное количество новых источников информации. Это, безусловно, положительный фактор, поскольку такие источники позволяют инвестору с минимальными затратами оперативно получить большой объем информации, обработать его и теоретически даже принять верное инвестиционное решение.  Но при этом все чаще возникает проблема достоверности этой информации, ее качества. И вот здесь, очевидно, необходимо четкое регулирование со стороны профессиональных участников рынка ценных бумаг (а в отдельных случаях и со стороны государства) того, какая информация распространяется через данные системы и, прежде всего, насколько она соответствует действительности, не является ли распространение информации манипулированием рынка и т.д.  Прекрасный пример того, как в недавнем прошлом простейшее решение привело к чрезвычайно плачевному результату: человек, у которого в результате неудачных действий в системе Интернет-трейдинга образовалось много долгов, попытался решить свои проблемы незаконным путем.  Появление в сети Интернет его подложного пресс-релиза за сутки обвалило фондовый рынок США на 2,5 млрд. долл.  исключительно потому, что этот человек знал, как взломать необходимый веб-сайт и разместить на нем страничку текста.

К счастью, американское законодательство очень жестко регулирует распространение заведомо ложной информации, а также сокрытие важной информации эмитентами и аффилированными с ними лицами, поэтому автор пресс-релиза, заработавший на своей афере несколько сотен тысяч долларов, был немедленно арестован и по действующему законодательству ему было предъявлено серьезное обвинение.

Прежде всего следует обратить внимание на соотношение стоимости информации и ее достоверности. Разработка соответствующих правил либо самими участниками рынка (что, на мой взгляд, более правильно), либо в какой-то части государством и является основной проблемой электронной торговли на рынке ценных бумаг.  То же самое можно сказать и о ценовой информации, достоверность которой также должна базироваться на достаточно жестких и одновременно понятных всем правилах. Это также является очень важным фактором развития рынка, и задача заключается в том, чтобы добиться от распространителей дешевой, легко поступающей и достоверной информации, а также чтобы ее структура была понятна тем, кто ее использует.  Если говорить о перспективах информационного обеспечения электронной торговли, представляется очевидным, что решение обсуждаемых проблем будет способствовать удешевлению, увеличению скорости доставки и повышению качества финансовой информации.

Если информация - это средство для принятия инвестиционного решения, то документ - это фиксация факта заключения сделки, и как раз в этой области лежат наибольшие перспективы развития электронной коммерции.

Большинство торговых систем на рынке ценных бумаг начинались с того, что участники торгов получали возможность оперативно следить за информацией, а потом обмениваться заявками на покупку/продажу акций между собой. Сейчас развитие фондового рынка движется к тому, чтобы полностью исключить какой бы то ни было неэлектронный способ обмена документами из процесса заключения и исполнения сделки.  И здесь очень важна юридическая база. Если в проблеме информационного обеспечения она имеет определенный вес, то в вопросах электронного документооборота юридическая база - самый важный фактор.  Перспективы здесь будут зависеть прежде всего от решения вопросов законодательного регулирования возможности использования электронного документа, а также от того, примут ли ту или иную систему документооборота рынок и государство. Для того чтобы электронный документ мог существовать на рынке, необходимы прежде всего законодательная база, доверие к данной форме документа со стороны участников рынка, государства и судебных органов, а также удобство работы с ним. Удобство является, конечно, очень важным, но менее приоритетным фактором, чем развитая законодательная база и доверие всех заинтересованных сторон, поскольку без последних двух факторов большого смысла в удобстве работы с электронным документом нет.

Допустим, что на рынке ценных бумаг появилась очень удобная и качественная система электронной подписи, однако по тем или иным причинам государство пока отказывается принимать данное средство как законно действующее на территории России (законное не только потому, что его можно использовать, но и потому, что государство ставит под ним свою подпись, утверждая, что оно знает про это средство и сертифицирует его). Стоит предложить такой продукт участникам рынка, как все удобства и надежность системы будут немедленно сведены на нет, потому что инертность рынка и пользователей не даст возможности использовать его в полной мере. Не исключено, что небольшой, наиболее продвинутый круг участников будет, невзирая ни на что, работать с такой системой, но это не позволит решить проблему в целом.  Следует остановиться на проблемах, связанных с удобством использования систем электронного документооборота. Удобство предполагает прежде всего стандарт. Без наличия мировых общепризнанных стандартов никакая электронная коммерция не сможет развиваться успешно и эффективно, потому что именно наличие стандартов, принятых рынком и согласованных с его участниками, позволит минимизировать издержки на создание и внедрение в эксплуатацию системы электронного документооборота. Здесь речь идет не о стандартах подписи, хотя это тоже очень важно, а прежде всего о стандартах форматов документов и о четко выстроенной концепции прохождения документа от момента заключения сделки до момента исполнения всех обязательств по ней - то, что на Западе называется Straight Through Process (STP), или сквозная обработка транзакций, и то, к чему следует стремиться нашему рынку.

Пример из опыта РТС, иллюстрирующий огромное значение взаимодействия правильно построенного электронного документооборота и организационно-юридической базы: в 1995-1996 гг. на рынке существовало до 30 типов договоров купли/продажи ценных бумаг, которые использовались участниками для оформления сделок.

С созданием Российской торговой системы - организации, регулирующей отношения между профессиональными участниками фондового рынка, возникла необходимость стандартизации этих документов. Тогда никто еще не связывал этот процесс с электронным документооборотом. Стандартизация заняла достаточно много времени, но к концу 1997 г. рынок уже не представлял себе возможности работать по каким-либо вариантам договоров, кроме стандартного договора купли/продажи, созданного РТС. На основании именно этой формы договора, по моему мнению, на рынке сегодня заключаются больше всего сделок купли/продажи российских ценных бумаг, причем, даже если сделка заключается вне РТС, она в большинстве случаев оформляется нашим договором. Стандарт выработан и принят рынком, но это не означает, что его нельзя изменить: периодически с развитием рынка в стандартную форму договора купли/продажи РТС вносятся те или иные поправки.  Следующим этапом в процессе стандартизации договора купли/продажи РТС стало создание средств электронного обеспечения процесса обмена документами. Такая система была создана в начале 1999 г. и получила название Центр электронных договоров. И эта система прижилась очень быстро исключительно потому, что стандарт уже был принят рынком на бумаге, акцептован и широко использовался, и сейчас более 90% договоров заключается в электронном виде. Следовательно, подход был выбран правильно. Прежде всего следует уделять внимание стандарту, организационно-правовой базе, а уже затем думать об удобстве соответствующих электронных средств.  Сегодня еще остаются те 10% договоров купли/продажи, которые заключаются вне системы электронного документооборота РТС, но есть уверенность, что по мере ее развития и решения вопросов прохождения документов согласно принципам STP эта цифра будет сокращаться.  Что дает профессиональному участнику торгов система электронного обмена документами? В рамках такой системы документ создается сотрудником организации - участницы торгов, далее вся необходимая информация, которая должна присутствовать в этом документе, добавляется в него по мере прохождения через подразделения компании, и в тех случаях, когда эта информация должна быть использована, ее используют без какого-либо повторного ввода. К сожалению, сегодня этот принцип не всегда удается воплотить в полной мере из-за несовершенства действующего законодательства, но с развитием его и самих систем электронного документооборота ситуация все больше и больше приближается к идеалу.  Вместе с тем электронный обмен документами не исчерпывается прохождением документов внутри организации. Следующий этап - это стандартизация взаимодействия между участниками торгов, депозитариями и инвесторами. Сейчас большую работу в этом направлении ведет трансфер-агентский центр, который вырабатывает стандарты обмена документами между регистраторами и депозитариями. В мировой практике аналогичные задачи решают, и достаточно успешно, множество организаций, в том числе и очень известные, как SWIFT или Thomson, а также международные, как ISO. Российский фондовый рынок уже прошел в этом направлении большой путь, и я думаю, что у в России есть перспективы для завершения этого процесса, причем не только за счет того, что участники будут сами менять процесс заключения и исполнения сделки, который вырабатывался десятилетиями на Западе и годами в нашей стране, но и за счет того, что они сами создадут эффективную систему, опираясь на накопленный опыт.

Электронное заключение сделок - проблема не только технологическая, финансовая, коммерческая, но и юридическая. В законодательстве и юридической практике уже сформировалось обобщающее понятие - электронная коммерция. Все, что связано с финансовыми и фондовыми рынками, полностью входит в это понятие. Основной правовой принцип электронной коммерции, который работает как на международных, так и на внутренних рынках: стороны, заключившие электронную сделку, не могут ставить ее под сомнение только на том основании, что она заключена, а часто и исполняется (как в финансовой сфере) электронным способом и в основе ее не лежит традиционный бумажный документооборот, сопровождаемый традиционной собственноручной подписью.

Этот принцип во многих странах, например в США, Германии, Канаде, Южной Корее, Сингапуре и ряде других, уже закреплен законодательно. На международном уровне он, безусловно, действует на уровне обычаев делового оборота. Однако его соблюдение не всегда возможно, когда он вступает в противоречие с требованиями национального законодательства.

Электронная коммерция не имеет перспективы, если ее участникам не обеспечена возможность защитить свои права и законные интересы в суде. Проблема в том, что в нашей стране не все элементы электронного документооборота допускаются в качестве судебных доказательств. Ситуация может зависеть и от того, какой суд рассматривает дело, - арбитражный суд, суд общей юрисдикции, третейский суд.

Когда мы говорим о финансовом рынке и о физических лицах, нужно отметить, что они оказываются в более трудном положении при заключении договоров в Интернете просто в силу того, что споры с их участием должны рассматриваться судами общей юрисдикции. И если арбитражные суды обладают опытом рассмотрения дел, связанных с электронными сделками (прежде всего, электронными расчетами), то суды общей юрисдикции не имеют ни достаточного опыта, ни нормативной базы.  Формально к ним даже не относятся разъяснения Высшего арбитражного суда, касающиеся использования электронной цифровой подписи, и т.д. Таким образом, представить суду необходимые доказательства по сделкам в электронной коммерции для физического лица может быть очень сложно.

Возможность и степень сложности доказывания во многом зависят от профессионализма юриста, который работает на финансовом и фондовом рынках.

К нему целесообразно обращаться как брокерской компании, так и ее клиентам, в том числе физическим лицам. От той конструкции электронного договора, которую он «сочинит» для своего клиента, очень часто зависит успех клиента при возможном судебном разбирательстве и формировании той самой доказательственной базы.

Еще одна серьезная проблема заключается в том, что электронный документооборот между участниками сделки как таковой принципиально не определяет права, обязанности и ответственность третьих лиц, которые очень сильно влияют на заключение и исполнение договора, но, тем не менее, стороной по договору не являются и, таким образом, не отвечают за его неисполнение или ненадлежащее исполнение. Нет у них и обязанности предоставлять электронные документы по требованию сторон. Это так называемые третьи стороны: системные службы, сети и т.д., обращение к которым рекомендуется или «навязывается» другой стороной по сделке или участником системы, особенно когда одна из сторон и экономически, и организационно, и финансово, и позиционно намного сильнее другой.

Еще одна проблема - действительность договоров, заключаемых в области Интернет-торговли. Это прежде всего необходимость соблюдения обязательной письменной формы такого договора. Надо иметь в виду, что сделка является действительной, в том числе если она заключена в той форме, которая требуется законодательством, прежде всего Гражданским кодексом. Иначе говоря, если не соблюдена обязательная письменная форма, сделка может быть признана недействительной и не имеющей правовых последствий.

Такие жесткие требования к форме сделки характерны не для всех стран. Например, в английской правовой системе письменная форма обязательна всего для нескольких категорий сделок. Большинство же сделок действительны вне зависимости от формы, в которой они заключены.

В нашей стране правовое признание электронных сделок следовало бы рассматривать в соответствии с так называемым принципом функционального эквивалента. Он выработан Комиссией UNCITRAL по электронной коммерции. В чем суть этого принципа: если национальное законодательство требует заключения сделки в письменной форме и подписанной собственноручной подписью, этому требованию соответствует заключение сделки путем электронного обмена данными, сопровождаемого электронными аналогами собственноручной подписи.

Решение данной задачи возможно и путем создания ряда новых законов.

Во-первых, рамочного закона «Об электронной коммерции» (электронной торговле, электронных сделках), в рамках которого следует закрепить базовые нормы и принципы, которые просто введут все аспекты электронной коммерции в юридический оборот. Это уже само по себе ценно, поскольку можно будет получить окончательный ответ на вопрос: легальна или нелегальна электронная коммерция с точки зрения российского законодательства?

Закон должен обеспечить правовые условия для совершения сделок в электронной коммерции; установить требования к лицам, ее осуществляющим; предусмотреть положения, защищающие интересы приобретателей товаров и услуг. Кроме того, в данном законе необходимо установить правила обмена электронными данными или документами, подписанными при помощи аналогов собственноручной подписи, в том числе ЭЦП, а также признание названных электронных данных в качестве судебных доказательств.

Во-вторых, совершенно не исключена возможность специального закона об электронной коммерции на финансовых и фондовых рынках (или «Об электронных финансовых услугах»). Важно только, чтобы последний не переписывал от начала до конца все нормы, касающиеся электронной коммерции в целом, а сосредоточился исключительно на специфике финансовых рынков.

В настоящее время в Государственную думу внесены следующие проекты законов: «Об электронной торговле», «О сделках, совершаемых при помощи электронных средств» («Об электронных сделках»), «Об электронных финансовых услугах». Некоторые из них уже прошли первое чтение.

Но, тем не менее, на сегодня наиболее важным представляется принятие отечественного закона, регулирующего применение электронных подписей.  Обеспечение доверия к электронной подписи и ее правовое признание являются обязательными элементами заключения договоров в электронной торговле, передачи права собственности и обязательственных прав, а также совершение иных юридически значимых действий посредством электронной связи.

В значительном числе государств законодательство об электронных подписях уже действует или находится на стадии принятия.

Так, действуют:

  • закон Итальянской Республики № 59 от 1 марта 1997 г. «Закон Бассанини»;
  • закон Германии «Об электронной цифровой подписи», 1997 г.;
  • закон штата Юта (США) «Об электронной цифровой подписи», 1996 г.;
  • законы штата Калифорния (1995 г.) и штата Массачусетс;
  • постановления штата Флорида «Об электронной цифровой подписи 1996 г.»
  • и, наконец, в США принят федеральный закон «Об электронных подписях в глобальной и национальной коммерции». Необходимо также назвать директиву Европарламента и Совета Европы «Об электронных подписях».

В результате принятия российского закона об ЭЦП можно решить несколько важнейших юридических задач:

Осуществить принципиальное признание ЭЦП в качестве аналога собственноручной подписи для значительно более широкого круга юридических действий и документов, нежели это предусмотрено в ГК РФ, который допускает ее использование только при заключении договоров и иных сделок.

Легализовать использование ЭЦП в качестве функционального эквивалента собственноручной подписи в случаях, когда это прямо не запрещено законодательством (в зарубежном законодательстве об электронной подписи такие запреты относятся к завещанию, процессуальным документам и ряду других; конечно, потребуется внести ряд изменений и дополнений в действующие российские законы).

Установить четкие требования, при соблюдении которых электронная цифровая подпись считается равнозначной собственноручной подписи лица.  Ликвидировать ряд противоречий и неопределенностей в отношении ЭЦП, существующих в действующих российских законах.

Ввести в действие правовой механизм, регулирующий создание и деятельность, а кроме того - конкретные права, обязанности и ответственность удостоверяющих центров открытых ключей ЭЦП.

В настоящее время в соответствии с планом законодательных работ Правительства РФ разработан проект федерального закона «Об электронной цифровой подписи».  Разработчики проекта: Минсвязи, ФАПСИ, Банк России, ФСБ, ФКЦБ России.

Проект закона предусматривает регламентацию следующих отношений, связанных с созданием и использованием ЭЦП:

Правовой режим электронной цифровой подписи;

Требования к сертификату ключа подписи;

Права и обязанности пользователя открытого ключа и владельца сертификата ключа подписи (действие данного закона не распространяется на использование иных аналогов собственноручной подписи, предусмотренных законодательством РФ);

Условия применения средств электронной цифровой подписи (использование сертифицированных средств ЭЦП является обязательным, если иное не оговорено соглашением сторон);

Правовой статус удостоверяющих центров (юридических лиц, созданных в соответствии с российским законодательством и осуществляющих деятельность по выдаче сертификатов ключей подписи на основании лицензии);

Особенности функционирования удостоверяющих центров в корпоративных информационных системах (по соглашению участников системы);

Ответственность удостоверяющих центров;

Условия выдачи, приостановления действия и аннулирования сертификата ключа подписи;

Порядок использования электронной цифровой подписи в сфере государственного управления;

Особенности использования электронной цифровой подписи в корпоративных информационных системах;

Использование электронных данных, подписанных электронной цифровой подписью, в качестве судебного доказательства.

Остаются проблемы, связанные с отсутствием надежных и дешевых каналов доступа в Интернет (проблема «последней мили» и адекватного Интернет-провайдера), с безопасностью соединения, юридическим сопровождением сделки, и многие другие.

Прежде всего — нет массового, как на Западе, спроса. Это объясняется экономическими факторами и неразвитостью законодательства, а также традиционным менталитетом, отсутствием «привычки» делать такого рода вложения. Кроме того, в России нет достаточного числа разнообразных фондовых инструментов, позволяющих использовать инвестиции на фондовом рынке как механизм накопления, минимизации налогов, как элемент пенсионных схем и т. д.

На Западе покупка акций с целью минимизации налогов, накопления средств на образование, увеличения пенсионных сбережений давно стала привычным делом.  Например, открыв персональный пенсионный счет (Individual Retirement Account — IRA), американец может отчислять на него ежегодно определенную сумму, выводимую из-под налогообложения, и производить любые операции по покупке/продаже активов. Доход по такому счету также не облагается налогом — при условии, что средства могут быть сняты наличными только после выхода на пенсию.

В России ничего подобного пока нет. Более того, существующая налоговая система работает против индивидуального инвестора. Сейчас при расчете налогооблагаемой базы граждан по сделкам с ценными бумагами используются две схемы, при этом применяется либо одна, либо другая (Закон РФ «О подоходном налоге с физических лиц» от 07.12.1991 № 1998-1 в редакции от 02.01.2000 и Инструкция Госналогслужбы РФ от 29.06.1995 № 35 в редакции от 04.04.2000 по применению Закона РФ «О подоходном налоге с физических лиц»):

Льгота на объем 1000 минимальных размеров оплаты труда (указанная сумма вычитается из средств, полученных от продажи ценных бумаг). 

Налогообложение положительной разницы между средствами, полученными от продажи ценных бумаг, и средствами, затраченными на их приобретение (для учета ценных бумаг обычно используется метод ФИФО, подразумевающий, что купленные раньше ценные бумаги продаются тоже раньше). 

Серьезным недостатком такого налогового режима является игнорирование случаев возникновения отрицательной разницы по сделкам с ценными бумагами.  Допустим, инвестор купил 100 акций по цене 100 руб. за акцию, затем в течение года продал 50 акций по 120 руб. за акцию в момент роста рынка, а остальные 50 акций — по 80 руб. за акцию в момент падения. Его финансовый результат за год равен нулю, однако с точки зрения текущего законодательства инвестор получил прибыль в момент первой продажи, которая будет облагаться подоходным налогом, тогда как убыток во время второй продажи никак не учитывается. Выражаясь бухгалтерским языком, прибыли и убытки по сделкам для физических лиц за отчетный период не сальдируются.  До сих пор нет закона об ЭЦП. Самое совершенное регулирование и даже наличие механизма ЭЦП не гарантирует отсутствия спорных ситуаций. Парадоксально, но факт: в то время как в России ведутся дебаты по поводу внедрения электронной подписи и стоимости средств криптозащиты, в США 95% Интернет-брокеров и их клиентов обходятся обычным паролем, вводимым в рамках стандартного защищенного соединения. Безусловно, это связано с другим менталитетом инвесторов. Заметим, что в США до 40 видов проводимых на фондовом рынке сделок до последнего времени требовали письменного подтверждения, а Закон об электронной подписи был подписан президентом совсем недавно — 30 июня 2000 г. В соответствии с ним на территории США электронные подписи и переданные по Интернету учетные записи имеют ту же юридическую силу, что и отпечатанные на бумаге и подписанные от руки документы.  С точки зрения автора, в России качество и надежность сделок зависит скорее от репутации компании, чем от технических средств, тем более что в российской практике спорные вопросы обычно решаются в пользу клиента.  Заметим, что одним из следствий распространения систем Интернет-трейдинга может стать сегментация рынка: индивидуальный инвестор, работающий через Интернет-брокера на собственный страх и риск, без квалифицированной консультационной поддержки, предпочтет операции с наиболее предсказуемыми и ликвидными акциями.

2.3 Функционирование систем Интернет-трейдинга: российский  и зарубежный опыт.

Альфа-банк ориентируется на лидерство на российском рынке Интернет-брокерских услуг, а потому специалисты банка разработали собственную систему, которую намерены интенсивно развивать. Уже при первом представлении рынку системы в нее был заложен целый ряд новых для российского рынка Интернет-брокерских услуг, функций и качеств.

Многие думают, что, совершая операции с ценными бумагами через Интернет, они приобретают таким образом лишь самостоятельность и оперативность. Это действительно так, когда речь идет о простых системах биржевого доступа, копирующих биржевой терминал (как правило, только ММВБ). Основной отличительной особенностью системы «Альфа-директ» является то, что при работе через нее предлагается не только пакет услуг для прямого доступа инвесторов на ММВБ и МФБ в режиме реального времени, но и комплекс сервисов, максимально использующих новейшие Интернет-технологии.  Интернет-брокерская система «Альфа-директ» рассчитана как на профессиональных участников фондового рынка, располагающих своей клиентской сетью, так и на конечных инвесторов (как физических, так и юридических лиц).

Работая через «Альфа-директ», инвестор не только получает полную биржевую информацию со всех фондовых секций ММВБ, МФБ и РТС, доступ к ММВБ и МФБ через сертифицированные биржевые шлюзы, мониторинг операций и портфелей, но и ряд возможностей, которых нет даже у российских профессиональных участников фондового рынка, располагающих биржевыми терминалами.

1. В системе «Альфа-директ» реализована возможность подачи инвесторами приказов типа stop loss. При том, что такие операции являются классическими в инвестировании, они, как правило, не принимаются к исполнению не только Интернет-брокерскими системами, но и биржевыми брокерами, работающими по классической схеме. Причина, по которой данные приказы не принимаются при ручном вводе заявок биржевым брокером, состоит в сложности отслеживания подобных приказов.  На первый взгляд автоматизация стоп-приказов выглядит просто: «если биржевая котировка опустилась ниже заданной цены, исполнить приказ».  Тем не менее при очевидной востребованности данного сервиса такая услуга реализована только в Интернет-брокерской системе «Альфа-директ». Причина в том, что система оптимально организована технологически и реализация стоп-приказов (а также многих других услуг) не составляет особой сложности.

2. В «Альфа-директ» заложены гибкие возможности относительно выставленных заявок: допускается их редактирование, а также снятие по критериям. Критерием может являться направление заявки, рынок, инструмент и портфель, а также любые комбинации критериев. Например, пользователь может удалить все заявки на покупку РАО «ЕЭС России» по портфелю № 1269-001, выставленные в секции КЦБ ММВБ, или удалить все заявки на покупку акций Газпрома на МФБ.

3. Специалистами банка реализована система программируемых сообщений на GSM - мобильный телефон, электронную почту или пейджер «Сигнал», не имеющая аналогов на российском рынке. Инвестор может запрограммировать сообщения об изменениях биржевой информации: например, «сообщить, если цена акций РАО «ЕЭС России» в РТС опустилась ниже 13 центов». Кроме того, программируются сообщения о сработавших стоп-приказах, сделках, изменениях портфеля (например, если маржа меньше 40%), входе в систему под именем пользователя.  Последнее обстоятельство является дополнительным фактором обеспечения безопасности совершения операций в Интернете.

4. Реализована интересная схема маржинального кредитования: впервые инвестор получает столь оперативный и гибкий механизм кредитования в реальном времени. Отличительной чертой маржинального кредитования on-line, реализованного в рамках системы «Альфа-директ», является реальная оперативность. Если маржинальное кредитование и предоставляется посредством систем Интернет-трейдинга, то в большинстве случаев через системы обмена сообщениями. Далее приказы обрабатываются трейдерами вручную. Естественно, при реализации такого пути нельзя говорить о реальной оперативности (что важно для спекулянтов). В системе «Альфа-директ» процесс предоставления маржинального кредита автоматизирован и не отличается по скорости от ввода обычной заявки.

Посредством системы «Альфа-директ» сделку репо можно заключить в любой момент времени, и, заключив ее, инвестор может быть абсолютно уверен в предоставлении ему кредита на указанный им срок. В системе возможно продление кредита на заранее заданный срок без взимания дополнительных комиссионных по очень гибкой схеме (взимается только фиксированный процент за предоставленный кредит).

В целом система ориентирована как на конечного инвестора, так и на профессиональных участников фондового рынка. Для профучастников разработан специальный пакет услуг «Профи». При этом все возможности, ориентированные на профучастников, доступны любому пользователю системы.  Система «Альфа-директ» продумана таким образом, чтобы профессиональный участник мог эффективно обслуживать собственных клиентов и при необходимости предоставлять им возможность самостоятельной работы через Интернет. Количество портфелей, открываемых профучастникам, диктуется только их задачами.

Профессиональные участники, работая через «Альфа-директ», могут самостоятельно распределять активы между портфелями своего счета, гибко распределяя средства между портфелями своих клиентов (перевод между портфелями on-line). При этом лимиты могут рассчитываться как автономно по каждому портфелю, так и по счету в целом. Это дает возможность кредитовать один портфель за счет другого, реализовывать схемы маржинального кредитования, отличные от схем Альфа-банка, предоставляя клиентам большее кредитное «плечо», чем банк.

Пользователи и портфели связаны отношениями «много ко многим», когда к каждому портфелю может иметь доступ неограниченное количество пользователей и при этом каждый пользователь может иметь доступ к неограниченному количеству портфелей. Если вы, например, управляете несколькими портфелями, то можете делать это с одного терминала. В «Альфа-директ» реализована эффективная система разграничения прав доступа между пользователями.  Войдя в систему, пользователь получает доступ ко всем доступным ему портфелям с теми правами, которыми он обладает по этим портфелям. Например, можно делегировать доступ к портфелю бухгалтеру исключительно на получение отчетности, трейдеру - для совершения торговых операций, заместителю директора - на осуществление денежных и депозитарных переводов и т.д.

Через «Альфа-директ» инвестор может работать по единому торговому счету на ММВБ и МФБ, что позволяет очень быстро и гибко управлять своими операциями и средствами, а также использовать кросс-кредитование для совершения операций на одной биржевой секции или бирже за счет активов, зарезервированных в торговой системе другой биржи.

Для того чтобы добиться полной функциональности Интернет-брокерской системы и обеспечить возможность предоставлять отчетность on-line, система должна сочетать в себе функции банковского «Операционного дня» и бэк-офиса. Помимо Интернет-трейдинга система содержит все элементы Интернет-банкинга и Интернет-депозитария, сопутствующие совершению торговых операций. Кроме отсутствия заметных задержек и удобства это позволяет брокерским компаниям совершать операции с активами в «пути». Такие активы учитываются при расчете маржи, необходимой для совершения операций «с частичным покрытием», что позволяет брокерам пользоваться большим кредитом.

Интернет-брокерская система «Альфа-директ» имеет встроенный блок построения графиков и оперативного технического анализа в реальном времени, а также автоматический экспорт в Metastock. Инвестору доступна вся биржевая информация секций государственных и корпоративных ценных бумаг ММВБ, а также МФБ и РТС.  Причем доступны не только биржевые данные в реальном времени, но и архивы биржевой информации за любой период, что особенно важно при использовании технического анализа. В реальном времени транслируются ведущие мировые фондовые индексы, курсы валют и новости ведущих информационных агентств. Инвестор обеспечивается и аналитической поддержкой, необходимой для принятия инвестиционных решений: пользователь «Альфа-директ» имеет on-line доступ к исследованиям и прогнозам, подготовленным ведущими аналитиками Альфа-банка, включая оперативную «ленту комментариев» для российских инвесторов.

Система сообщений, отсутствие каких-либо расходов, связанных с оказанием услуг по Интернету, наличие стоп-приказов и приказов на заданный период времени, встроенных новостных блоков, блоков аналитических исследований on-line, Интернет-депозитарных и Интернет-банковских блоков делают систему актуальной для стратегических инвесторов. При этом пользователь системы может в любой момент позвонить трейдеру и получить консультацию о ситуации на российском и мировом фондовом рынках.  Использование системы не накладывает дополнительных расходов, но расширяет возможности стратегического инвестора.

Пользователь располагает мощным настраиваемым интерфейсом рабочего места, который позволяет самому требовательному инвестору настроить экран в соответствии с собственными предпочтениями и инвестиционными приоритетами. Возможности по настройке рабочего места клиента практически не ограниченны. В результате инвестор может разместить на экране огромное количество информации оптимальным образом и иметь возможность быстро оценивать ситуацию на рынке и собственные операции.

Часто препятствием для внедрения Интернет-брокерских услуг в регионы является плохое качество каналов связи в регионах. Система «Альфа-директ» продумана так, что в случае обрыва связи с Интернетом или временной ее приостановки (например, между клиентом и сервером) система автоматически восстанавливает связь при первой возможности (обрыва связи можно даже и не заметить).  Пока связь оборвана, можно работать с данными, накопленными ранее. Инвестор в случае обрыва связи может связаться с трейдером и передавать приказы по телефону по традиционной схеме.

Совсем недавно услуги системы «Альфа-директ» (открытие специального счета в Альфа-банке и др.) стали доступны и в Саратове после прихода в регион Альфа-Банка.

Клиентский центр Интернет-трейдинга фирмы Charles Schwab — это образец, в сравнении с которым оцениваются прочие компании онлайновой торговли ценными бумагами. За время, прошедшее с его создания в 1996 г., центр привлек 2,2 млн инвесторов, использующих систему Schwab для аналитических исследований, исполнения сделок и управления своими вложениями. Компания получила значительную выгоду: снизились издержки, появились новые направления бизнеса, удалось захватить значительную (41%-ную) долю рынка онлайновых инвестиций.

31 марта 1996 г. начала работу новая дочерняя электронная брокерская компания, включающая клиентский центр Интернет-трейдинга, который быстро изменил бизнес-процессы не только у клиентов компании Schwab, но и у самой компании. Приступив к работе на тогда еще не существующем рынке, эта система менее чем через четыре года обеспечила компании Schwab доминирующую долю на рынке интернет-брокеров — 41% активов (в два раза больше, чем у ближайшего соперника — компании E-Trade). В настоящее время 70% сделок компании — это электронные операции, проводимые 2,2 млн. клиентов, имеющих доступ в режиме реального времени к информации о состоянии счетов и котировках акций, глубоким исследованиям рынка и, конечно, к онлайновой торговле. Внутрифирменные достижения системы также весьма значительны: сократились трансакционные издержки и вырос валовый оборот, были сформированы новые рынки и преодолены традиционные барьеры между бизнес-процессами и информационными технологиями.

Успех проекта в определенной мере объясняется тем, что Schwab всегда делал удачные инвестиции в информационные технологии. В 1993 — 1996 гг. компания осуществила автоматизацию и интеграцию своих серверных информационных систем; в результате все сотрудники получили доступ к общим базам данных и стали работать в общефирменной сети. Эти новые системы были, по существу, готовы к выходу в Интернет, но требовалось лишь снабдить их новым Web-интерфейсом в качестве надстройки. И в техническом плане Schwab уже был интернет-брокером и раньше, введя в действие в 1994 г.  электронную систему StreetSmart, которая предоставляла клиентам удаленный доступ к электронным инвестиционным услугам. Этот программный продукт также помог проложить путь и подготовить клиентов к новому Интернет-проекту.

К концу 1996 г. Schwab предоставлял наиболее широкий набор услуг на рынке Интернет-трейдинга. С тех пор в систему Schwab было добавлено множество новых параметров, и сейчас клиенты системы получают следующие виды сервиса:

Информация о состоянии счета. Трейдеры могут просматривать остатки по счетам, историю трансакций и состояние портфеля. Клиенты также имеют возможность переводить средства между компанией Schwab и другими финансовыми институтами.

Сделки. Акции, паи взаимных фондов, опционы, казначейские ценные бумаги и корпоративные облигации — сделки по всем видам ценных бумаг можно совершить нажатием кнопки и затем увидеть исчерпывающую информацию по этим сделкам на странице «статуса приказов», где указывается, когда приказы были исполнены, отменены или изменены.  Котировки и анализ. Клиенты платят за доступ в реальном времени к котировкам акций, графикам и новостям, включая особый «список наблюдения», где представлена информация по приобретенным ими акциям.  Аналитический центр компании Schwab рассылает клиентам отраслевые новости и свои отчеты, а также отчеты исследовательских подразделений таких финансовых институтов, как Credit Suisse First Boston и Hambrecht & Quist. Центр сбора информации по взаимным фондам предоставляет данные о типах фондов, доходности паев и десяти главных направлениях вложений фондов.

Уведомления. Служба рассылки по электронной почте информации об операциях по счетам трейдеров и о динамике котировок, новостей о фондовых инструментах и о ежедневных событиях на рынке.  Инструменты планирования. Пакет программного обеспечения, помогающий клиентам проводить анализ своих портфелей, используя Интернет-модели для ответа на вопросы о допустимости риска и доходности инвестиций. 

Прочие услуги. Клиенты имеют возможность изменять свою исходную информацию и пароль и даже открывать новые счета — т. е. выполнять все операции, для которых ранее требовалось личное присутствие в офисе одного из филиалов компании Schwab.

В ближайшее время Schwab предполагает увеличить объем предоставляемых клиентам аналитических исследований и цифровых данных, а также разработать новые инструменты для помощи клиентам в установлении инвестиционных ориентиров.

За время, прошедшее с 1996 г., на рынке онлайновых брокерских услуг стало гораздо теснее — компания Gomez Advisors, занимающаяся рейтингами в области электронной коммерции, в настоящее время отслеживает деятельность 50 электронных брокеров, и услуги компании Schwab — не самые дешевые.  Например, минимальная комиссия по электронным сделкам у нее — 29,95 долл., а у компании E-Trade — всего 14,95 долл. Однако Голдман полагает, что система Schwab выделяется среди других широким разнообразием предоставляемого клиентам сервиса[22].

И действительно, не самая скромная цена на услуги не помешала высокому рейтингу Schwab среди электронных брокеров. Фирма J.D.Power & Associates в своем первом обзоре, посвященном интернет-трейдингу, по итогам 1999 г.  присвоила компании Schwab наивысший рейтинг с точки зрения удовлетворения потребностей клиентов. И Gomez Advisors в своем самом последнем обзоре (декабрь 1999 г.) поставила Schwab на первое место среди 50 Интернет-брокеров, впереди ближайшего конкурента — E-Trade. Сегодня Schwab — не просто ведущий Интернет-брокер; разрыв между нею и соперниками очень велик. Помимо 41%-ной доли в активах, Schwab контролирует 21% сделок на рынке Интернет-инвестиций, а это, по крайней мере, вдвое больше, чем доля любого из его конкурентов. Только в прошлом году Schwab увеличил свои интернет-активы на 96% — до 264 млрд. долл.

Одновременно с бурным ростом оборота издержки компании сократились.  Онлайновые трансакции в пять раз дешевле тех, что проводятся через сотрудников фирмы в офисах или по телефону, поэтому Schwab на 80% сократил издержки по половине своих сделок — только в 1999 г. экономия составила около 439 млн. долл. Для того чтобы справиться с ростом операций, не понадобилось строить новых телефонных центров — компания избежала таким образом дополнительных затрат.

Интернет стал для Schwab также и пропуском для выхода на новые глобальные рынки. У компании всего лишь два физических филиала в Европе (в противоположность более чем 200 филиалам в США), но Schwab обслуживает через Сеть 600 тыс. европейских клиентов и среднемесячные темпы роста оборота в Европе составляют 25%.

Далее, недавно компания разработала на основе своего базисного Web-шаблона первый торговый веб-сайт на китайском языке; глобальная экспансия продолжается — начали работать новые веб-сайты, рассчитанные специально на клиентов из Гонконга и с Каймановых островов.

Web-инструменты нового поколения помогают компании Schwab превратиться из инвестора в консультанта.

Одна из новейших услуг клиентского центра Интернет-трейдинга -«планировщик», помогающий клиентам следить за своими пенсионными сбережениями. Открывая пенсионные счета в компании Schwab, клиенты могут ввести предполагаемую дату выхода на пенсию и величину той суммы, которой они хотели бы располагать, когда наступят их «золотые годы», а затем подсчитать, какие сбережения им необходимо делать сейчас. С помощью нескольких щелчков мышью можно также поиграть в игру «Что, если?..», вводя различные сроки выхода на пенсию и размеры сбережений.

До сих пор услуги фирмы Schwab были предназначены главным образом информированным инвесторам. Однако сейчас, вдохновленный успехом своих Web-инструментов и ростом рынка интернет-торговли ценными бумагами, Schwab открывает учебное и консультационное направление для новичков. Помимо обучения инвестиционным азам, Schwab планирует увеличить объем предлагаемых клиентским центром аналитических исследований и расширить набор инструментов, помогающих клиентам оценить свою инвестиционную деятельность — как ее реальную эффективность, так и предполагаемую, в случае применения той или иной отточенной инвестиционной стратегии.  Цель компании Schwab — стать универсальным магазином для удовлетворения всех онлайновых инвестиционных потребностей. Так что даже если комиссия у конкурентов ниже, услуги Schwab для клиентов оказываются предпочтительнее.

Парадоксально, но факт - развитие   технологии   опередило имеющиеся концепции развития фондового и денежного   рынков. Более того, технология приводит к пересмотру моделей их функционирования. На арену выходят альтернативные торговые системы (ATS - Alternative Trading System) - фактически новые торговые площадки, конкуренты классических бирж. Электронная торговля в десятки раз дешевле, чем стандартная биржа, как для создателей   электронных   торговых систем, так и для их пользователей.  «Хитом» среди новых бизнес-моделей фондового рынка являются так называемые электронные коммуникационные сети (ECN - Electronic Communication Network).

Что такое ECN? Электронные коммуникационные сети (ECN) — это электронные торговые площадки, в которых реализованы основные функции классической биржи. Они создавались как среда для обработки и исполнения лимит-ордеров. Такие ордера не могут быть исполнены на биржевой площадке до тех пор, пока указанная в них цена не станет рыночной, однако они могут быть исполнены внутри ECN. Механизм достаточно элементарен: все поступающие в ECN заявки вносятся в «книгу ордеров» (базу данных, доступную всем участникам системы) и обрабатываются в системе поиска совпадающих приказов (order matching system). При совпадении по цене и количеству два встречных «парных» приказа — один на покупку, другой на продажу ценных бумаг — автоматически исполняются в рамках компьютерной системы.  В настоящее время в США зарегистрировано 10 ECN: Instinet, Island, REDI, Tradebook, Archipelago, BRUT (BRASS Utility), NexTrade, Strike, Attain и Market XT, причем NexTrade уже прошла регистрацию в Комиссии по ценным бумагам и биржам США (Securities and Exchange Commission — SEC) как полноценная коммерческая биржа, а Instinet и Archipelago подали соответствующие заявки. В Европе наиболее известна TradePoint (Великобритания).

По данным Комиссии, на имеющиеся ECN приходится около 35% оборота по акциям, котирующимся в NASDAQ, и такая же часть оборота системы для малых лотов (Small Orders Execution System — SOES).

Среди компаний — разработчиков платформ для ведения дневной торговли отметим TradeCast (tradecast.com). Среди брокеров следует упомянуть CyBerCorp (cybercorp.com) и Carlin Equities (carlingroup.com). В Москве прямой доступ к системе NASDAQ и бирже NYSE через программный интерфейс Redi+ можно получить в дилинговом зале компании «Интерсток» (interstock.ru), работающей с нерезидентами.

На вопрос, что привлекает в первую очередь не сильно искушенного частного инвестора в предложении Интернет-брокера, ответ однозначный- низкие комиссионные за сделку. Так, в результате развернувшейся конкуренции между Интернет-брокерами, такими как Charles Schwab, E-Trade, Ameritrade, Datek и др., комиссионные опустились на уровень 15 долл. за сделку, а в некоторых случаях перешагнули рубеж 10 долл.  В июне этого года в США появился первый Интернет-брокер, который в графе «размер комиссионных» открыто объявил «бесплатно». Есть ли предел «брокерской щедрости»? Не наступят ли времена, когда частным инвесторам предложат «негативную» комиссию, т.е. денежное вознаграждение за каждую проведенную сделку?  Чтобы найти ответы на эти вопросы, остановимся на некоторых механизмах проведения заказов через Интернет-брокеров.

Брокерские компании, принимающие заявки через Интернет, получив заказ от клиентов, направляют его для исполнения к маркет-мейкеру NASDAQ или дилеру на «третьем» рынке (в случае акции из листинга NYSE и АМЕХ).

В свою очередь за направленный поток заказов маркет-мейкер[23] выплачивает брокерской компании определенную плату в размере до 4 центов за акцию на NASDAQ и до 2,5 центов за акцию на NYSE и АМЕХ. Таким образом, брокер, получающий комиссионные от своих клиентов, затем за тот же самый ордер получает вознаграждение и от маркет-мейкера. Причем последний гонорар может оказаться по величине таким же, а порой и более высоким, чем первый, что и позволяет брокерским компаниям устанавливать для клиентов сравнительно невысокие или даже нулевые комиссионные.  Теперь перед нами стоит новый вопрос: откуда маркет-мейкеры берут деньги на вознаграждение Интернет-брокеров за направленный поток заказов? Ответ простой - они имеют возможность совершить сделку по цене лучшей, чем та цена исполнения, которая возвращается клиенту. Другими словами, клиент, направляющий свой заказ через Интернет-брокера, может получить не наилучшую возможную цену исполнения в каждый момент времени. При этом потери клиента в абсолютном выражении могут исчисляться сотнями долларов, так как, казалось бы, незначительная разница в цене - 1/8 пункта на размере лота в 1000 акций - результируется в 125 долл.  недозаработанной клиентом прибыли.  Cправедливости ради необходимо отметить, что оплата потока ордеров носит вполне легальный характер и не обязательно означает получение худшей цены исполнения, но потенциально она может создавать конфликт интересов Интернет-брокера и его клиента. В результате недавнего исследования, проведенного Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC), было установлено, что 17 брокеров из 29 «не должным образом определяли, какому маркет-мейкеру следовало отправить ордер клиента».  Многие фирмы даже не пытались рассматривать цены других маркет-мейкеров, за исключением тех, которые платили им. Наоборот, многие брокеры направляли заказы клиентов тем маркет-мейкерам, чье качество исполнения приказов было значительно хуже среднеотраслевого.  Крупнейший Интернет-брокер, Charles Schwab, как правило, вообще посылает большинство полученных заказов своему собственному маркет-мейкеру, Mayer & Sweitzer, который является его отделением. Большинство Интернет-брокеров, таких как Е-Trade Group Inc, Ameritrade Holding Corp. и Toronto-Dominion Bank's Waterhouse Securities Inc., не исполняют получаемые ими заказы. Вместо этого ордер посылается маркет-мейкерам.  Инвестор должен хорошо представлять механизмы взаимодействия участников рынка, чтобы понять, сколько же реально ему будет стоить исполнение заказа через Интернет-брокера. В этой связи отметим еще несколько важных моментов:

Дополнительные брокерские комиссионные.

Маршрутизацию заказов.

Исполнение NYSE или АМЕХ заказов на так называемых 19С-3 trading desk.

Первый пункт включает так называемые «скрытые комиссии». Например, если клиент компании Charles Schwab совершает менее 30 сделок в квартал, то размер комиссионных составляет для него 29,95 долл. за сделку вместо объявленных 14,95 долл. Аналогичная ситуация у других брокеров. Так, Fidelity взимает комиссионные в размере 25 долл. за трансакцию, если на счете клиента осталось менее 100 тыс. долл., в то время как размер комиссионных заявлен на уровне 14,95 долл. за сделку.  Кроме того, некоторые брокеры взимают деньги за почтовые расходы и т.п. (формулировок может быть множество).  Некоторые брокеры берут дополнительную плату за постановку более сложных заказов, а иногда и за отмену заказа.  Что касается маршрутизации заказов, то зачастую клиенты вообще не обращают на это внимания. Многие клиенты, особенно новички, не подозревают о различии цен на NYSE и «третьих» рынках. На самом деле, если заказ исполняется на «третьем» рынке, в этом нет ничего плохого, только цена исполнения может оказаться не в пользу клиента. Например, клиент решил купить 2000 акций компании ABC, которая в данный момент торгуется bid[24] 21 - ask[25] 211/4. Брокер направляет клиентский заказ на «третий» рынок вместо NYSE, и заказ исполняется по 211/4. Однако заказ можно было выставить на NYSE по цене 211/8, и очень велика вероятность, что он был бы исполнен по этой цене, т.е. клиент купил бы 2000 акций на 1/8 дешевле, что составит 250 долл. Практически все Интернет-брокеры направляют клиентские заказы на «третьи» рынки.

В результате сделка проходит по не наилучшей для клиента цене или, что еще хуже, клиентский заказ может быть вообще не исполнен. Надо сказать, что клиент может потребовать, чтобы его заказ был исполнен именно на NYSE или АМЕХ. Но в этом случае Интернет-брокер непременно возьмет значительно большие комиссионные.  О возможности исполнения заказов NYSE или АМЕХ на так называемых 19С-3 trading desk до недавнего времени было известно только опытным трейдерам, имеющим многолетний опыт работы на рынке. Это абсолютно легальный способ исполнения NYSE заказов внутри брокерской компании без проведения данного заказа через NYSE или «третий» рынок. Заказ будет исполнен (акции будут взяты из «портфеля» самой брокерской компании), но не обязательно по наилучшей возможной цене.  Теперь становится ясно, что инвестор, заплатив низкие комиссионные Интернет-брокеру, может потерять на сделке сотни долларов за счет некачественного исполнения. Комиссии, которые взимаются за совершение сделки с помощью электронной системы прямого доступа, как правило, варьируются в диапазоне от 20 до 25 долл.  (уже с учетом дополнительных надбавок за пользование ECN), т.е. могут быть выше комиссий Интернет-брокеров.  Но, работая через СПД, т.е. минуя Интернет-брокера, клиент в состоянии получить наилучшую возможную цену на рынке, что в конечном счете составит сотни долларов дополнительного заработка на каждой сделке.  Существенной проблемой торговли через Интернет-брокера, с которой сталкиваются инвесторы, являются задержки при исполнении заказов, а также при подтверждении сделки. Многочисленные публикации на эту тему описывают порой экстремальные ситуации.  Так, одна из газетных историй рассказывает, что некто Дж. Волкер, трейдер из Манхэттена, весной 1999 г.  разместил на E-Trade заказ на покупку акции, цена которой была около 48 долл. Подтверждение о совершении сделки Волкер получил 40 мин спустя, причем по цене 56 долл. Нетрудно представить эмоции трейдера по поводу случившегося.

Задержки в осуществлении сделки и в подтверждении ее исполнения связаны с многоступенчатым прохождением заказа от начального до конечного звена, с отсутствием контроля над заказом со стороны трейдера. Формула «время - деньги» здесь актуальна, поскольку потери времени равносильны потерям денег, когда цена идет не в сторону трейдера.

Еще одной проблемой Интернет-брокерских фирм, которая по данным Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) занимает второе место по количеству жалоб со стороны клиентов-инвесторов, являются трудности доступа как к Web-сайтам этих компаний, так и к их представителям по телефону. Представитель органов надзора за торговлей ценными бумагами штата Калифорния Б. МакДональд в интервью с журналистом «Рынок ценных бумаг» утверждал, что Интернет-компании «тратят сотни миллионов долларов на рекламу и в то же время не имеют технической возможности обслужить своих клиентов»[26].

Заключение.

Подводя краткий итог сказанному, можно выделить несколько недостатков традиционной Интернет-торговли:

Вследствие наличия посредника между продавцом и покупателем существует объективная необходимость дополнительных издержек со стороны клиентов. По ряду описанных выше причин это приводит к тому, что отсутствует гарантия исполнения по наилучшей существующей на данный момент цене.  Наличие посредников (читай: дополнительных звеньев в цепи прохождения ордера) значительно замедляет время прохождения ордера и подтверждения сделки.  Отсутствует возможность «контроля состояния ордера» - отменить ордер бывает чрезвычайно трудно или даже невозможно. Отсутствует возможность контролировать маршрут прохождения приказа.  Как следствие наличия посредников (Интернет-брокера и маркет-мейкера) - некоторое время после размещения ордера он может быть недоступен для основной массы участников торгов, следовательно, о существовании заказа не известно потенциальным контрагентам и вероятность совершения сделки по наилучшей цене резко сокращается.

Краткосрочная Интернет-торговля акциями через брокера в основном осуществляется через стандартные браузеры типа Microsoft Internet Explorer или Netscape Navigator. Не секрет, что подобные браузеры не только не защищают пользователя от сбоев, но и не гарантируют сохранения того состояния системы, которое было до сбоя. В связи с этим некоторые ордера могут не исполниться вообще, а некоторые могут исполниться дважды. Помимо этого, за несколько минут, требуемых для перезагрузки компьютера, ситуация на рынке может существенно измениться и трейдер не успеет ее отследить. Интернет-трейдинг через брокера не дает трейдерам гарантий успешного проведения трансакций. Системы прямого доступа работают независимо от Интернет-браузеров и значительно понижают вероятность системного сбоя.

На практике разместить ордер через веб-сайт брокерской компании до и после регулярной торговой сессии иногда оказывается чрезвычайно затруднительно. Для дейтрейдеров[27] же возможность осуществления торговли до и после завершения регулярной торговой сессии может иметь принципиальное значение. Только несколько Интернет-брокеров, имеющих собственные ECN, предоставляют своим клиентам подобную возможность. Свои ECN (или доли в ECN) есть у таких брокеров, как E-Trade (Archipelago), Fidelity (REDI), Datek (Island).

Интернет-брокер является промежуточным пунктом на пути прохождения заказа по маршруту «частный инвестор - маркет-мейкер NASDAQ/специалист биржи акций».  Напрашивается очевидный вопрос: есть ли способ исключить посредника и «выпрямить» маршрут? Технологически такой способ был известен относительно давно - уже более 10 лет назад существовали программные интерфейсы, посредством которых клиентские заказы электронным способом передавались либо маркет-мейкеру NASDAQ (например, через систему Selectnet), либо специалисту биржи (через систему DOT).

Эти интерфейсы находились в пользовании самих же брокеров и маркет-мейкеров. Надо было лишь слегка изменить законодательную базу инвестиционно-брокерской индустрии и создать сеть быстрых коммуникационных линий, чтобы подобные инструменты стали доступны частным инвесторам.

Отметим, что сейчас данная задача успешно решена и наиболее современной формой ее реализации являются так называемые электронные системы прямого доступа (СПД).  Сразу отметим, что современные СПД, помимо задачи исключения брокера из маршрута движения заказа, решают и ряд других задач, в частности замену маркет-мейкера и фондовой биржи качественно новым объектом - электронной коммуникационной сетью (ECN).  СПД представляет собой программный интерфейс, который с точки зрения пользователя - частного инвестора выполняет две основные функции: информационную и функцию исполнения заказов. С точки зрения рыночной информации СПД позволяет наблюдать котировки рынка в реальном времени в объеме NASDAQ 1-го и 2-го уровней, иметь доступ к текущим новостям, пользоваться возможностями технического анализа и т.п. Другая функция СПД позволяет направлять заказы непосредственно специалисту NYSE или любому маркет-мейкеру NASDAQ или каким-либо из подключенных к данной системе ECN.  СПД дает возможность осуществлять контроль над прохождением ордеров по всему маршруту их следования, включая возможность изменения или даже отмены маркет- и лимит-ордеров. С помощью СПД можно осуществлять риск-менеджмент, вести учет совершенных сделок, суммарной позиции и суммарных выигрышей/потерь в реальном времени.

На примере анализа того, как работает ECN, можно составить полное впечатление о том, какие преимущества от применения систем прямого доступа может получить практический трейдер. ECN призваны решать ту же проблему, что и брокер, - исполнение заказа клиента.  Однако делает она это не совсем традиционным способом, а именно - без участия маркет-мейкеров.  В первую очередь ECN стараются сопоставить заказ на покупку с соответствующим заказом на продажу. Такое сопоставление выполняется автоматически: если, например, в систему попадает заказ на продажу 1000 акций компании АВС по цене 10 долл. за акцию, а в системе также находится подобный (то есть то же самое количество и по той же цене) заказ на покупку, то система состыкует их между собой, обеспечивая тем самым обоюдно выгодные на текущий момент условия для торгующих сторон.  Автоматическое сопоставление двух встречных заказов - наиболее быстрый и эффективный путь исполнения заказов с точки зрения заказчиков. В этом случае ECN действует как фондовая биржа, если так можно выразиться.  Если же встречного заказа найти не удается, то действия ECN сходны с действиями маркет-мейкера торговой системы NASDAQ: ECN выставляет свой лучший bid и лучший offer[28] в систему торгов NASDAQ так, что информационный экран NASDAQ 2-го уровня демонстрирует эти bid и offer под именем данной ECN. Когда bid или offer данной ECN становится лучшим в системе NASDAQ и кто-либо, следящий за котировками NASDAQ, вводит свой встречный заказ по той же цене, тогда и состоится сделка, которая приведет к исполнению заказа, первоначально выставленного в ECN.  Таким образом, ECN выполняет две функции: как электронная квази-биржа и как маркет-мейкер в системе торгов NASDAQ. Согласно новым правилам Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC), вступившим в силу 21 апреля 1999 г., ECN может быть зарегистрирована в качестве электронной фондовой биржи, т.е. официально признается ее деятельность как фондовой биржи.  Преимущества использования ECN заключаются в том, что здесь не существует посредников - маркет-мейкеров, делающих рынок и создающих спрэд[29], а иногда искусственно задерживающих исполнение клиентского заказа. Как результат, ордера на покупку и продажу исполняются внутри ECN без спрэда и без временных задержек. Интернет-брокер выполняет роль посредника, а системы прямого доступа в состоянии реально исключить его из процесса торговли акциями.

Рассмотрим возможности систем прямого доступа с точки зрения решения проблем, возникающих при Интернет-торговле.

СПД  дает возможность улучшать цену исполнения по сравнению с Интернет-брокером. Отсутствие посредников предоставляет возможность исполнения по наилучшей рыночной цене в каждый момент времени. Более того, благодаря доступу к ECN появляется возможность торговли внутри спрэда, что автоматически намного улучшает цену исполнения ордера.

За счет устранения посредников и возможности собственного выставления котировок через ECN исполнение ордера достигается за считанные секунды. Подтверждение сделки - моментальное. За счет быстроты исполнения - большие возможности реализации торговых стратегий.  Полный контроль состояния ордера при использовании СПД на всех этапах прохождения маршрута. Возможность мгновенной отмены приказа (как лимит-, так и маркет-ордера[30]).

Информацию о новом ордере получают все участники торгов - вероятность и скорость исполнения заказа значительно повышается. Пользователь может практически мгновенно размещать и исполнять свои ордера, выбирая при этом наилучшие цены, предлагаемые различными маркет-мейкерами и ECN.

Проблема потери времени, затрачиваемого на установление связи с брокером через Интернет, а также проблемы при сбоях в работе с Интернетом решаются за счет того, что системы прямого доступа работают независимо от Интернет-браузеров, что значительно понижает возможность сбоя системы.

Электронные коммуникационные сети предоставляют широкие возможности для проведения торговли до и после завершения регулярных торгов (причем временные рамки внесессионных торгов постоянно раздвигаются). Вполне вероятно, что в недалекой перспективе торговля через ECN станет круглосуточной.

Подводя итог, можно сказать, что использование платформы прямого доступа дает частному инвестору целый ряд существенных преимуществ и ставит его на один уровень с профессиональными участниками рынка. СПД позволяют реализовывать многие торговые тактики, которые недоступны при торговле через Интернет-брокера и очень чувствительны к точности и быстроте исполнения. В качестве примера таких тактик назовем квази-арбитражные схемы и тактики краткосрочной торговли (day-trading). 

Справедливости ради следует отметить негативные стороны СПД. Причем недостатки можно разбить на две группы: недостатки временного характера, связанные с этапом «взросления», и принципиально неустранимые недостатки.

К первой группе отнесем несовершенство современных программных средств:

  • не позволяющих сохранять лимит ордера на торговые сессии последующих дней (что является удобным средством позиционного трейдинга);
  • не принимающих стоп-ордера на рынке NASDAQ (сегодня уже известны платформы прямого доступа, лишенные данного недостатка).

Среди недостатков второй группы:

  • необходимость использования более качественных и соответственно дорогостоящих каналов связи (заметим, что СПД развиваются в рамках современных телекоммуникационных технологий и совместимы с использованием через Интернет);
  • необходимость инсталляции специального программного интерфейса, выдвигающего более высокие требования к используемой компьютерной базе;
  • более высокие требования к квалификации частного инвестора, к его знаниям механизмов совершения сделок на различных рынках.

Интернет-брокер или электронная система прямого доступа? Выбор за инвестором. Общепризнанным является уже тот факт, что системы прямого доступа рассматриваются как следующее поколение технологий электронного исполнения сделок через Интернет, а ECN, которые призваны заменить маркет-мейкеров и фондовые биржи, рассматриваются как модель будущего развития инвестиционно-брокерской индустрии. На фондовых рынках грядет новая волна электронной революции, которая приведет к электронному прямому доступу к глобальному (международному) фондовому рынку в круглосуточном режиме.

Библиографический список литературы.

  1. Сафонова Т. Ю. Биржевая торговля производными инструментами: Учеб.- практ. пособие. - Издательство Дело, 2000.
  2. Б.Вильямс. Новые измерения в биржевой торговле. Как извлечь прибыль из хаоса: рынки акций, облигаций и фьючерсов. - Аналитика, 2000.
  3. Маренков Н.Л. Российский рынок ценных бумаг и биржевое дело. - УРСС, 2000.
  4. Баринов Э.А. Рынки: валютные и ценных бумаг. - Экзамен, 2000.
  5. Шестаков А. В., Шестаков Д. А. Рынок ценных бумаг. - 2-е изд., перераб. и доп. - ИД «Дашков и К», 2000.
  6. Лялин В. А., Воробьев П. В. Ценные бумаги и фондовая биржа. Изд. 2-е, перераб. доп. - ФИЛИНЪ, Рилант, 2000.
  7. Колтынюк Б. А. Ценные бумаги: Учебник. - Издательство Михайлова В. А., 2000.
  8. Дефоссе Г. Биржи и биржевая деятельность. - Минск: Экоперспектива, 1995.
  9. Коротков В.В. Фондовые биржи и акции. - М: Перспектива, 1996.
  10. Рынок ценных бумаг. Под редакцией В.А. Галанова, А. И. Басова. - М. : Финансы  и статистика, 1996.
  11. Драчев С.Н. Фондовые рынки США : основные понятия, механизмы, терминология.- М: Финансы и статистика, 1996.
  12. Матюхин Г.Г. Мировые финансовые центры. - М: Инфра-М, 1997.
  13. Телятников А.В. Роль и место Российской Торговой Системы в инфраструктуре фондового рынка России. - Материалы Всероссийской конференции профессиональных участников рынка ценных бумаг "Фондовый рынок России: перспективы роста".
  14. Правила торговли некоммерческого партнерства «Торговая система РТС». Утверждено решением собрания учредителей 31 января 1997.
  15. Клычков А. Интернет-трейдинг в России: реальность и перспективы.// «Мир электронной коммерции», 2000, № 7.
  16. Соломатин Е. Бифуркация ландшафта.// «Мир электронной коммерции», 2000, № 8.
  17. Том Филд. Торговые секреты Charles Schwab// «Мир электронной коммерции», 2000, № 7.
  18. Бурдинский А. Перспективы развития российского рынка финансовых Интернет-услуг.// «Мир электронной коммерции», 2000, № 3.
  19. Рыжиков А. Интернет-технологии и маржинальная торговля на российском фондовом рынке.// «Мир электронной коммерции», 2001, № 4.
  20. Соломатин Е. Internet-трейдинг: тенденции, концепции, технологии.// Computerworld, 2000, № 8.
  21. Нестеров В., Боб Стэн. Индивидуальные инвесторы в эпоху World Wide Web.// Computerworld, 1998, № 5.
  22. Коржов В. ММВБ: курс на Internet.// Computerworld, 2000, № 23.
  23. Коржов В. Массовые инвестиции через Сеть.//  Computerworld, 2001, № 42.
  24. Беляев В. Торговля ценными бумагами в сети Интернет.// «Рынок ценных бумаг», 1999, № 10.
  25. Субботин С. Интернет-коммерция – «за» и «против».//  «Рынок ценных бумаг», 2000, № 7.
  26. Зайцев А., Серков А., Трайнин В. Интернет или системы прямого доступа? Выбор за вами.// «Рынок ценных бумаг», 2000, № 18.
  27. Кузетенко А., Субботин С. Интернет-технологии в брокерском обслуживании частных лиц.// «Рынок Ценных Бумаг», 2000, № 18.
  28. Гуалтиери Доминик. «Альфа-директ» - Интернет-трейдинг в реальном времени.// «Рынок Ценных Бумаг», 2000, № 21.
  29. Китов И., Корженков М., Эллинский Е. Интернет-трейдинг на российском финансовом рынке. Опыт внедрения и перспективы развития.// «Рынок Ценных Бумаг», 2000, № 21.
  30. Телятников А. Проблемы и перспективы электронной торговли на российском рынке ценных бумаг.// «Рынок Ценных Бумаг», 2000, № 22.
  31. Миркин Я. Розничные торговые системы и Интернет-трейдинг: анализ ситуации, стратегия развития.// «Рынок Ценных Бумаг», 2000, № 23.
  32. Беляев М. Прошлое и будущее Интернет-трейдинга в России.// «Рынок Ценных Бумаг», 2001, № 4.
  33. Федоров Б. Г. Англо-русский финансовый энциклопедический словарь. СПб., 1995.


  © Реферат плюс


Поиск
Реклама

  © REFERATPLUS.RU  

Яндекс.Метрика